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UU. y signos de desaceleración global) provocaron fuertes caídas en renta variable estadounidense (SP 500 -4% y Nasdaq 100 -6% en el mes), aunque Europa resistió mejor (Eurostoxx 50 -2%, Ibex 35 +0,8% en marzo). Posteriormente, en abril se desencadenó una tormenta financiera a nivel global parcialmente atribuida a factores geopolíticos y de liquidez que tumbó los índices europeos (Eurostoxx 50 -4,65%) antes de dar paso a una recuperación. En mayo, el tono cambió drásticamente: la moderación en el discurso arancelario de la Administración Trump reavivó el apetito por riesgo, disparando las bolsas (Ibex 35 +6,2%, SP 500 +5,9%) en un entorno de volatilidad implícita inusualmente baja. Finalmente, junio mostró una dicotomía regional: mientras Europa sufrió realizaciones de beneficios (Eurostoxx -2,35%) en medio de datos económicos débiles, la renta variable estadounidense mantuvo su fortaleza apoyada por beneficios corporativos sólidos y recompras masivas (SP 500 +3,6% en USD en junio, +0,5% en EUR). Cabe destacar que el repunte de Wall Street en dólares quedó erosionado en euros por la apreciación de la moneda europea, subrayando el riesgo de tipo de cambio para inversores no domésticos. En suma, el semestre combinó tramos de euforia bursátil con episodios de aversión al riesgo, poniendo a prueba tanto la disciplina de gestión como la robustez de las estrategias defensivas. b) Decisiones generales de inversión adoptadas Rentabilidad. Rho Investments SIL obtuvo una rentabilidad neta acumulada en el semestre del entorno de +2,2%, cumpliendo su objetivo de ofrecer rendimiento positivo en el año calendario aunque por debajo de los principales índices de renta variable. La evolución mensual fue heterogénea, reflejando la dinámica de mercado descrita: en enero el fondo cayó -0,9%, rezagado frente a la fuerte subida general (Eurostoxx 50 +6,9%, Ibex 35 +7,0%) debido a su postura defensiva inicial. En febrero, con los mercados más volátiles, el fondo remontó con un +2,9%, destacando en relativo frente a las caídas de Wall Street (SP 500 -1,2% en el mes) aunque por debajo de las bolsas europeas que continuaron al alza (Ibex 35 +8,5% en febrero). Marzo fue el mes más adverso para el fondo (-2,4%), afectado por las correcciones generalizadas; aun así, su descenso se mantuvo en línea o por debajo del de muchos activos comparables (Eurostoxx 50 -2%, crédito high yield -0,7%) y muy por encima del brusco retroceso de la renta variable estadounidense. A partir de abril, el fondo capitalizó su enfoque prudente: logró rentabilidades positivas en las fases de caída de mercado, con +1,3% en abril frente a retrocesos significativos de los índices (p.ej. Eurostoxx 50 -4,65%), y +0,7% en junio mientras las bolsas europeas volvían a terreno negativo (Ibex -2,05% en junio). Solo en mayo el fondo (+1,0%) quedó rezagado en términos absolutos frente al entorno bursátil marcadamente exuberante de ese mes (Ibex +6,2%, Eurostoxx +5,65%), sacrificando algo de rendimiento a cambio de mantener una exposición conservadora acorde a su visión macro cautelosa. En términos comparativos, Rho Investments mostró menor correlación y volatilidad que los índices: su perfil de resultados fue más estable, con pérdidas mucho más acotadas en los meses bajistas y sin la participación plena en los repuntes extremos de mercado. Si bien su rentabilidad semestral estuvo por debajo de la de bolsas como el Ibex 35 (+19% S1 2025) o el Eurostoxx 50 (+9%) diferencias explicables por la naturaleza market-neutral y el foco en preservación de capital del fondo su desempeño ajustado por riesgo resultó sólido. De hecho, el Sharpe ratio a 12 meses del fondo rondó 0,9, reflectando una rentabilidad anual (últimos 12 meses +4,2% a junio) lograda con una volatilidad anual inferior al 5%. Esta alta eficiencia en la generación de alfa queda evidenciada al comparar la volatilidad realizada del fondo con la de los índices: la desviación estándar a 1 año de Rho (8% anualizada) equivale a apenas 40% de la volatilidad de bolsas europeas y 32% de la del Nasdaq. En síntesis, el fondo consiguió ganancias modestas pero consistentes (+2% YTD), protegiendo el patrimonio en los tramos difíciles y aportando valor mediante la gestión activa del riesgo, en línea con su objetivo de "retornos netos positivos cada año, independientemente del comportamiento de los activos tradicionales". Valor liquidativo (NAV). El NAV del fondo avanzó de 40,5EUR a 41,8EUR por participación entre enero y junio. Tras una ligera caída en enero (NAV 31-01: 40,55EUR), el valor liquidativo retomó senda alcista en febrero (41,68EUR al 28-02). Sufrió una corrección en marzo (40,70e al 31-03), para luego encadenar tres valoraciones mensuales crecientes: 41,20EUR a final de abril, 41,6EUR a final de mayo, y 41,86EUR al cierre de junio (estimado). Esta trayectoria refleja la preservación de capital en un semestre volátil, con el NAV alcanzando máximos anuales en junio. No se distribuyeron dividendos, reinvirtiéndose en el NAV cualquier resultado obtenido. Comparativa con benchmarks. En el acumulado de enero a junio el fondo quedó por debajo de los índices de renta variable en rentabilidad absoluta, como era previsible dada su estrategia de riesgo moderado. A 30 de junio, el rendimiento a 1 año de Rho (+4,22%) se sitúa por debajo del Euro Stoxx 50 (+8,37%) y especialmente del Ibex 35 (+27,84%, un período excepcional para la bolsa española). Sin embargo, la volatilidad anual del fondo (4,7%) fue menos de la mitad que la de dichos índices (Stoxx 50: 11,4%; Ibex: 12,6%), resultando en un Sharpe claramente competitivo para Rho (cercano a 0,9) frente a la baja eficiencia riesgo-retorno del Ibex (Sharpe 0,2). Asimismo, cabe resaltar que el fondo superó consistentemente a sus benchmarks en momentos de estrés: por ejemplo, en marzo y abril (caídas bursátiles) entregó rendimientos superiores a Eurostoxx e índices crediticios, confirmando su carácter defensivo, mientras que en meses de euforia (enero, mayo) renunció a parte del alza para no comprometer su perfil de riesgo. Esta descorrelación estratégica respecto a los índices tradicionales subraya la propuesta de valor de Rho Investments como vehículo de retorno absoluto frente a carteras concentradas en beta de mercado. c) Índice de referencia. No aplica. d) Evolución del Patrimonio, participes, rentabilidad y gastos de la IIC. En el semestre, el patrimonio de la sociedad ha aumentado un 2.17% además del número de accionistas, que también se ha incrementado. Se ha obtenido una rentabilidad del 2.28% y ha soportado unos gastos del 0.15% sobre el patrimonio medio. e) Rendimiento del fondo en comparación con el resto de fondos de la gestora. No aplica. 2. INFORMACION SOBRE LAS INVERSIONES. . a) Inversiones concretas realizadas durante el periodo. Enfoque general. Rho Investments aplica una estrategia macro-discrecional multiactivos, con el objetivo declarado de obtener retornos absolutos positivos anuales al margen de las condiciones de mercado. Para lograrlo, el fondo diversifica su cartera en seis sub-estrategias complementarias Active, Relative Value, Macro, Micro, Special Situations y Deep Value cada una gestionada bajo un marco común de rigurosa disciplina de riesgo pero enfocada en nichos de oportunidad específicos. La filosofía central es identificar activos infravalorados con perfil de rentabilidad asimétrico (elevado potencial alcista y riesgo acotado) y construir una cartera balanceada que aproveche diversas fuentes de alfa. A continuación se describen las seis sub-estrategias y su papel durante el primer semestre: - Active (Trading Táctico): Estrategia orientada a operativa de corto plazo y arbitraje táctico de ineficiencias de mercado. Toma posiciones oportunistas en instrumentos muy líquidos (futuros de índices, bonos, CDS, etc.) para explotar picos de volatilidad o primas temporales. En H1 2025, esta sub-estrategia gestionó activamente la exposición direccional de corto plazo, por ejemplo mediante operaciones en futuros sobre índices bursátiles europeos y sobre bonos gubernamentales (Bund) para aprovechar repuntes momentáneos de volatilidad. También se participó en el mercado primario de crédito, capturando el exceso de rendimiento de emisiones nuevas cuando las condiciones lo permitieron (aunque en junio estas primas permanecieron inusualmente bajas, lastrando ligeramente el resultado). La contribución del bucket Active al semestre fue moderada (ej.: +0,4% en febrero, -0,1% en junio), sirviendo principalmente como amortiguador táctico reduciendo riesgo en momentos de estrés y aumentando exposición ante dislocaciones de corta duración. - Relative Value (Valor Relativo Market-Neutral): Estrategia enfocada en posiciones largas-cortas balanceadas que buscan explotar discrepancias de valoración sin asumir beta de mercado. Es una de las piedras angulares del fondo y la principal receptora de riesgo durante 2025 por su atractiva relación retorno-riesgo. Se implementa sobre todo en renta variable y crédito, con preferencia por pares dentro del mismo sector o estructura de capital de un emisor. En el semestre, el fondo mantuvo un posicionamiento concentrado en estrategias delta-neutrales en acciones de bancos europeos, aprovechando divergencias en sensibilidad a tipos de interés y mayor dispersión propiciada por oportunidades de MA. Por ejemplo, se ejecutaron pares largos vs cortos en banca (Commerzbank vs Deutsche Bank, Unicaja vs AIB, Alpha Bank vs NBG, etc.) y otros sectores (Acerinox vs Outokumpu en acero, Puig vs LOréal en consumo, TotalEnergies vs Eni en energía, etc.). Además, se implementó una operación de valor relativo intra-emisor combinando una posición larga en las acciones preferentes de Grifols y corta en sus acciones ordinarias (capitalizando ineficiencias en su estructura de capital). Esta sub-estrategia aportó ganancias constantes (ej.: +0,6% en feb., +0,7% en may., +0,3% en jun.) y exhibe los mejores retornos ajustados por riesgo de la cartera (rentabilidad anualizada 5% con volatilidad menor 1% a junio), evidenciando su efectividad. Sigue siendo la principal prioridad de asignación del fondo dada su neutralidad de mercado y capacidad de generar alfa puro. - Macro (Visión Macro Top-Down): Estrategia que refleja las convicciones macroeconómicas del equipo gestor mediante posiciones direccionales o relativas en tipos de interés, divisas, índices y crédito. Actualmente consume la mayor parte del VaR del portafolio, pues encarna las apuestas fundamentales de mayor convicción (con protección vía derivados cuando corresponde). En 2025, la estrategia Macro se ha centrado en la tesis de una desaceleración económica en Europa más intensa de lo descontado por el mercado, acompañada de una compresión de las primas de plazo en las curvas de tipos europeas. Para expresar esta visión, el fondo mantiene una elevada exposición a bonos gubernamentales europeos de larga duración y deuda supranacional-agencias (SSAs), vía posiciones largas en bonos núcleo (ej.: Alemania, UE) y periféricos seleccionados, esperando caídas de rentabilidad (rally de precios). Esta posición sufrió altibajos en el semestre según fluctuaban las expectativas de estímulo fiscal y datos de inflación. Por ejemplo, en marzo la previsión de mayores estímulos en la UE penalizó temporalmente la estrategia (al alza de rendimientos de bonos), mientras que en abril la búsqueda de activos refugio favoreció significativamente al bloque Macro, recuperando pérdidas previas. Hacia junio se realizaron ajustes importantes: ante el estrechamiento de diferenciales periféricos y factores idiosincráticos (pérdida de credibilidad del gobierno español), se rotó la posición desde bonos españoles 2066 hacia bonos UE 2052 de similar vencimiento, reduciendo riesgo emisor. Adicionalmente, como cobertura macro la estrategia mantiene opciones put sobre Eurostoxx 50 (strike 4900, vencimiento jul-25) para proteger la cartera de un potencial choque de riesgo (e.g. un recrudecimiento del "calendario de aranceles de Trump"); esta posición detractó -0,1% en junio al no materializarse el escenario en dicho mes. En resumen, la sub-estrategia Macro aporta la direccionalidad controlada del fondo, reflejando su visión contrarian (bajista prudente en Europa) y utilizando derivados tanto para expresar convicciones como para proteger la cartera ante riesgos sistémicos. - Micro (Selección de Valor Idiosincrático): Estrategia bottom-up centrada en oportunidades de valor relativo en renta variable y crédito corporativo individual (situaciones especiales de una empresa, infravaloraciones microeconómicas, etc.), normalmente con horizonte de medio plazo. Actualmente el fondo mantiene baja la asignación de riesgo a Micro, significativamente por debajo de su media histórica, debido a la escasez de oportunidades "deep value" genuinas en mercados de renta variable y crédito que se consideran aún caros y dominados por factores macro. El sesgo del bucket Micro es estructuralmente long-value, por lo que el equipo ha privilegiado posiciones muy seleccionadas y de tamaño reducido, e incluso ha incorporado cortos direccionales para cubrir el sesgo largo. Por ejemplo, durante el semestre se tomaron posiciones en acciones infravaloradas de nicho, como la empresa española de tecnología de viajes HBX (apuesta de recovery tras su salida a bolsa) y la compañía de energías renovables Acciona, que aportaron +0,3% y +0,1% NAV en mayo respectivamente. No obstante, visto el repunte de mercado en el segundo trimestre, se optó por recortar exposición: en junio se redujo la posición en HBX tras su recuperación (+0,12% NAV) y se cerró completamente la participación en EDP Renováveis (EDPR) con toma de beneficios (+0,10% NAV). En paralelo, se introdujo algún corto táctico en valores considerados sobrevalorados para compensar riesgos (ej.: posición corta 2% NAV en Telefónica iniciada en mayo). El resultado neto de Micro fue positivo en el semestre (+0,3% feb, -0,8% abr, +0,4% may, +0,7% jun, etc.), con casos de éxito notables como Indra (+48% en marzo, contribuyendo +0,43% al NAV) o Solaria (empresa renovable española, +50,5% en junio aportando +0,25% NAV). Estas realizaciones validan la estrategia de concentrar Micro en pocas tesis de alta convicción, mantener stops ajustados y aprovechar puntos de entrada favorables. En general, Micro actúa como complemento idiosincrático que puede sumar alfa no correlacionado cuando las condiciones micro lo permiten, aunque por ahora el fondo ha preferido mantenerlo en piloto automático dado el entorno macro hostil para el stock-picking tradicional. - Special Situations (Situaciones Especiales): Estrategia orientada a event-driven y activos en reestructuración o distress. Incluye posiciones en deuda estresada, capital post-concurso, litigios, eventos corporativos (MA, spin-offs), etc., típicamente con horizontes más largos y liquidez limitada. Actualmente este bucket está concentrado en muy pocas posiciones pendientes de catalizadores de resolución destacando la deuda-bonos de Thames Water (empresa de agua británica en reestructuración) y los títulos de PDVSA-Venezuela dado que la actividad general de oportunidades distressed sigue deprimida. La facilidad de refinanciación en mercados privados de crédito ha retrasado el ciclo de defaults esperados, y la MA especial (fuera del sector financiero, donde se aborda vía valor relativo) permanece escasa. Pese a ello, el fondo logró monetizar alguna situación: en febrero se produjo la revalorización del equity residual de Orpea (vía acciones de Emeis recibidas tras la reestructuración de su deuda senior), aportando +0,5% en el mes. Asimismo, se completó durante abril-mayo la salida de la posición en Distribuidora Internacional de Alimentación (DIA), cadena minorista española, tras alcanzarse los objetivos de valoración tras su rally post-reestructuración. La rentabilidad global de este bucket en H1 fue modesta pero positiva (+0,8% feb, -0,7% abr, +0,1% may, +0,1% jun), destacando la prudencia en no ampliar exposición mientras no se materialice un ciclo claro de distress. Cabe señalar que el principal detractor reciente fue el bono senior 1st lien 7,738% 2060 de Thames Water, cuyo mark-to-market negativo restó -0,10% en junio. En suma, Situaciones Especiales continúa con un enfoque selectivo y paciente, manteniendo un número reducido de posiciones de alto potencial a la espera de catalizadores, sin incurrir en riesgos innecesarios mientras las condiciones de mercado (altas valoraciones y apoyo de liquidez) sigan postergando las dislocaciones profundas que este bucket busca explotar. - Deep Value (Valor Profundo Temático): Estrategia de convicciones a largo plazo, invirtiendo en activos profundamente infravalorados que requieren paciencia para su convergencia a valor fundamental. Suele estructurarse en temáticas de inversión secular con alto potencial de crecimiento. Actualmente, el foco principal está en el sector de la telemedicina-telehealth en EE.UU., donde el fondo identifica un importante recorrido al alza no reconocido totalmente por el mercado. Este tema se sustenta en tendencias de largo plazo (envejecimiento poblacional, necesidad de eficiencia sanitaria) y se ve potenciado por los avances acelerados en inteligencia artificial, que actuarán como catalizador de crecimiento exponencial en dicho sector. Las posiciones representativas incluyen empresas líderes como Teladoc Health y Amwell, cuyas acciones subieron 6% y 9% respectivamente en junio, contribuyendo conjuntamente +0,12% al NAV del mes. La cartera Deep Value se ha mantenido relativamente estable durante el semestre (rentabilidad aproximada plana a ligeramente positiva cada mes, +0,3% feb, -0,1% abr, +0,1% jun, etc.), sin cambios significativos en la tesis ni en las participaciones. Esta estabilidad refleja la naturaleza de "buy-and-hold" informada de esta sub-estrategia: se mantiene la convicción en que, a medio plazo, el mercado reconocerá el valor latente de estos activos, por lo que el equipo gestor está dispuesto a tolerar volatilidad a corto plazo siempre que la tesis de fondo permanezca intacta. En definitiva, Deep Value aporta al fondo una exposición estructural a ideas de muy largo plazo, con riesgo acotado (posición reducida) y enorme opcionalidad alcista, complementando las estrategias más tácticas con una fuente adicional de alfa diferido. Asignación entre estrategias.- Cabe mencionar que la distribución de recursos entre las seis estrategias es dinámica y refleja la evaluación continua de oportunidades y riesgos por parte del gestor. Durante el primer semestre, se evidenció un incremento de la asignación a Valor Relativo (que concentra 35 40% del VaR total) en detrimento de exposiciones direccionales Macro y Micro, coherente con la visión de fondo más defensiva. En momentos puntuales (p.ej. febrero), las seis estrategias lograron contribuciones positivas simultáneas, demostrando la diversificación interna. En general, la cartera mantuvo decenas de posiciones individuales bien repartidas: típicamente 515 posiciones por estrategia (un total estimado mayor que 50 posiciones agregadas), con tamaños calibrados según convicción y riesgo. Esta estructura multiestrategia aporta robustez, permitiendo que el fondo genere rendimiento en diferentes entornos (ej. ganancias Macro-Activas en mercados volátiles, y ganancias Micro-Deep en rally sectoriales específicos) a la vez que mitiga la dependencia de un solo motor de resultados. b) Operativa de préstamo de valores. El fondo no presta activamente valores de forma directa c) Operativa en derivados y adquisición temporal de activos. El fondo no opera en derivados directamente delegando esta función en el fondo Quadriga Funds SCA SICAV SIF - RHO Multi-Strategy d) Otra información sobre inversiones. Al final del período, la posición más significativa es: Quadriga RHO Multi Strategy A, cuya gestora es también Quadriga Asset Managers, con un 98,70%. Rentabilidad. Rho Investments SIL obtuvo una rentabilidad neta acumulada en el semestre del entorno de +2,2%, cumpliendo su objetivo de ofrecer rendimiento positivo en el año calendario aunque por debajo de los principales índices de renta variable. La evolución mensual fue heterogénea, reflejando la dinámica de mercado En cuanto a los instrumentos que forman parte de las inversiones recogidas en el apartado 48.1.j, su peso conjunto asciende a 0,11%. Los activos que forman parte de este apartado son: Banco Espírito Santo, Lehman Brothers Holdings Inc., Refco Inc., Remington Ventures Inc., Worldcom Inc-Mci Group, Worldcom Inc-Worldcom Group, Fagor Electronics Float, Warrant Grupo Isolux Cosan, Isolux 0,25% 30-12-21, Nueva Pescanova, S.L., Nueva Pescanova 1% 23-05-44, Nueva Pescanova 23-05-45, Pescanova 5,125% 200417, Pescanova 8,75% 17-02-19 y BES 7,125% 281123. 3. EVOLUCION DEL OBJETIVO CONCRETO DE RENTABILIDAD. Rentabilidad.- Rho Investments SIL obtuvo una rentabilidad neta acumulada en el semestre del entorno de +2,2%, cumpliendo su objetivo de ofrecer rendimiento positivo en el año calendario aunque por debajo de los principales índices de renta variable. La evolución mensual fue heterogénea, reflejando la dinámica de mercado descrita: en enero el fondo cayó -0,9%, rezagado frente a la fuerte subida general (Eurostoxx 50 +6,9%, Ibex 35 +7,0%) debido a su postura defensiva inicial. En febrero, con los mercados más volátiles, el fondo remontó con un +2,9%, destacando en relativo frente a las caídas de Wall Street (SP 500 -1,2% en el mes) aunque por debajo de las bolsas europeas que continuaron al alza (Ibex 35 +8,5% en febrero). Marzo fue el mes más adverso para el fondo (-2,4%), afectado por las correcciones generalizadas; aun así, su descenso se mantuvo en línea o por debajo del de muchos activos comparables (Eurostoxx 50 -2%, crédito high yield -0,7%) y muy por encima del brusco retroceso de la renta variable estadounidense. A partir de abril, el fondo capitalizó su enfoque prudente: logró rentabilidades positivas en las fases de caída de mercado, con +1,3% en abril frente a retrocesos significativos de los índices (p.ej. Eurostoxx 50 -4,65%), y +0,7% en junio mientras las bolsas europeas volvían a terreno negativo (Ibex -2,05% en junio). Solo en mayo el fondo (+1,0%) quedó rezagado en términos absolutos frente al entorno bursátil marcadamente exuberante de ese mes (Ibex +6,2%, Eurostoxx +5,65%), sacrificando algo de rendimiento a cambio de mantener una exposición conservadora acorde a su visión macro cautelosa. 4. RIESGO ASUMIDO POR EL FONDO. La gestión del riesgo es un pilar central en Rho Investments, caracterizada por un enfoque prudente, proactivo y transparente. A continuación, se detallan los principales riesgos asumidos y su control durante el semestre, en términos de volatilidad, drawdown, exposición por divisa, concentración y VaR, entre otros: - Volatilidad y drawdown: El fondo opera con una volatilidad significativamente inferior a la de los mercados tradicionales, alineado con su objetivo de preservación de capital. A cierre de junio, la volatilidad realizada (desviación estándar de rendimientos semanales, anualizada) rondaba el 8%, lo que contrasta fuertemente con 18% del Eurostoxx 50 o 20% del Ibex 35. De hecho, la volatilidad semanal de Rho equivale aproximadamente al 44% de la de estos índices, y apenas 32% de la del Nasdaq 100. Esta baja volatilidad es resultado de la diversificación multiestrategia y de una estricta limitación del apalancamiento neto y la beta direccional. En cuanto a drawdowns, el fondo no sufrió caídas acumuladas significativas en el periodo: la mayor caída mensual fue del -2,4% (marzo) y el drawdown máximo pico a valle intra-semestre se mantuvo por debajo del -3%. En comparación, los índices tuvieron fluctuaciones mucho más amplias (p.ej. SP 500 -6% en marzo). La gestión activa del riesgo intrames permitió contener las pérdidas y recuperar terreno rápidamente tras episodios adversos v.gr., el débil desempeño de marzo ya había revertido sustancialmente en los primeros días de abril. Gracias a ello, la volatilidad anualizada de Rho (45%) se mantuvo muy estable y el fondo cerró junio sin pérdidas anuales, evitando drawdowns prolongados y protegiendo el patrimonio de los partícipes. - Apalancamiento y exposición neta-bruta: El fondo emplea cierto apalancamiento bruto para implementar las estrategias de valor relativo y arbitraje, pero controla cuidadosamente el apalancamiento neto para limitar riesgos direccionales. Durante el semestre se observó una reducción progresiva de la exposición neta al mercado: del 117% del patrimonio a finales de febrero al 88% a finales de junio, reflejando la menor beta asumida en la cartera. En paralelo, la exposición bruta (suma de nominales largos y cortos) aumentó de 160% a inicios de año hasta 236% en junio, como consecuencia de la mayor asignación a estrategias long-short delta-neutrales (que incrementan la suma de posiciones sin aumentar sensibilidad neta al mercado). Este nivel de apalancamiento bruto puede parecer elevado en términos absolutos, pero es importante recalcar que se trata fundamentalmente de posiciones cubiertas (ej.: largos y cortos en renta variable con beta neta próxima a cero, o bonos soberanos contrarrestados con coberturas), por lo que el riesgo neto permanece contenido. De hecho, con una exposición neta inferior al 90% y gran parte de la cartera invertida en activos de alta calidad crediticia, el perfil de riesgo global es moderado en comparación con fondos de renta variable tradicionales. El cumplimiento de los límites internos y regulatorios de apalancamiento fue estricto: el endeudamiento efectivo se mantuvo muy por debajo del máximo permitido para un fondo SIL, y no hubo incrementos sustanciales de apalancamiento sin cobertura. - VaR (Valor en Riesgo): El VaR paramétrico a 1 día al 99,5% de confianza métrica clave de riesgo para el fondo se mantuvo en niveles bajos durante todo el semestre. A fin de junio, el VaR diario era 1,81% del patrimonio, prácticamente sin cambios respecto al comienzo del año (rango 1,6% 2,2%). Es decir, bajo supuestos estadísticos, existe un 99,5% de probabilidad de que la pérdida diaria no exceda 1,8% (en condiciones normales de mercado). Incluso en los momentos de mayor tensión (marzo), el VaR repuntó solo ligeramente hasta 2,2%, volviendo a descender después gracias a la reducción de riesgo implementada. De hecho, el VaR medio diario usado en el mes de junio fue del 1,76%, menor que el de mayo (1,85%), indicando que pese al aumento de volatilidad de mercado, la cartera se gestionó para desescalar riesgo. Estas cifras confirman que el fondo operó muy por debajo de su presupuesto de riesgo y de los umbrales aprobados. Cabe destacar que la gestora aplica un escrutinio constante del VaR y stress tests periódicos; durante H1 no se registró ninguna excesión de límites internos ni se acercó a límites regulatorios. La política de gestión de riesgo de Rho incluye además el ajuste dinámico de parámetros de stop-loss y take-profit (umbrales de sigma) en función del régimen de volatilidad por ejemplo, se estrecharon dichos umbrales en 2025 dada la expectativa de entornos más convulsos lo que contribuyó a proteger el fondo en movimientos extremos. - Riesgo de mercado y concentración: La cartera presenta una amplia diversificación tanto a nivel de estrategias como de emisores e instrumentos. No existen concentraciones excesivas en un solo activo o emisor: los 5 mayores posiciones individuales típicamente representan en conjunto 40-45% del NAV, y corresponden a activos de alta calidad crediticia (ej.: futuros sobre bonos alemanes y bonos soberanos de la UE, Alemania, Italia, España, etc., cada uno 812% del NAV). Por ejemplo, a cierre de febrero las principales exposiciones eran Bund alemán 2054, bonos 2054 de Grecia e Italia, bono UE 2054 y Bonos del Estado español 2066, todas posiciones soberanas largas diversificadas. Esto indica que la concentración por emisor es baja y sesgada hacia deuda pública investment grade, reduciendo el riesgo idiosincrático. En renta variable, las posiciones están diversificadas sectorialmente (banca, energía, tecnología, etc.) y geográficamente (España, resto Europa, EE. UU.), además de neutralizadas en gran medida vía pares largos-cortos. El fondo monitoriza el riesgo de correlación entre estrategias para evitar acumulación inadvertida de exposición a un mismo factor; por ejemplo, tras las ganancias de abril en valor relativo financiero, se redujo prudencialmente algo de exposición en ese bucket para disminuir riesgo correlacionado en caso de shock sistémico. Adicionalmente, la liquidez de la cartera es alta: según métricas internas, 85% de las posiciones son realizables en un par de días bajo condiciones normales (bonos gubernamentales, blue chips, derivados listados), y el 20% del NAV suele mantenerse en liquidez o activos líquidos de reserva. Esto asegura capacidad de maniobra para reequilibrar rápidamente ante cambios de mercado o reembolsos. - Riesgo de tipo de cambio: El fondo está denominando en euros y mantiene su exposición por divisa prácticamente cubierta al 100% en EUR. La política de Rho es no asumir riesgo FX significativo salvo que forme parte explícita de una tesis de inversión macro (lo cual no fue el caso en H1). A junio, la exposición neta por divisas era 97% EUR, con 3% en USD y GBP combinados. Cualquier inversión en activos denominados en USD o GBP se ha cubierto con forwards u otros derivados, de modo que las fluctuaciones cambiarias no impactaron materialmente en el NAV (de hecho, la contribución de FX al rendimiento fue prácticamente neutra en el semestre). Este posicionamiento elimina la volatilidad añadida del dólar relevante porque en 2025 hubo episodios de fortaleza del euro que erosionaron retornos de activos USA en términos de EUR, riesgo del que el fondo estuvo protegido al estar cubierto. En resumen, el riesgo de divisa para los partícipes en euros es mínimo, más allá del efecto puntual en valoraciones de las coberturas (que se refleja en el rendimiento diario del fondo pero de forma marginal). - Riesgo de crédito y contraparte: Como se indicó, una parte sustancial del portafolio está invertida en bonos soberanos europeos de elevada calidad crediticia (Alemania, UE, Francia, etc.). La exposición a crédito corporativo se limita sobre todo a estrategias relativas (long vs short en el mismo sector) y a casos especiales idiosincráticos muy analizados (ej.: bonos Thames Water). El riesgo de spread de crédito global del fondo es bajo; por ejemplo, incluso en un mes de ampliación de diferenciales como abril, el fondo mantuvo ganancias positivas. Por su parte, el riesgo de contrapartida en derivados OTC está mitigado al operar mayoritariamente con contrapartes de primer nivel (bancos globales) y con acuerdos de colateral (CSA) vigentes. Adicionalmente, los futuros y opciones listadas se negocian en cámaras de compensación reguladas, eliminando riesgo directo de contraparte. El custodio (BNP Paribas) asegura la segregación y salvaguarda de los activos, reduciendo también el riesgo operativo en esta área. - Riesgo de liquidez: El fondo ofrece liquidez semanal a los inversores (ventanas de suscripción-reembolso semanales), y su cartera está calibrada para poder hacer frente a reembolsos en dichos plazos sin distorsión. Como se mencionó, la gran mayoría de las posiciones son altamente líquidas (bonos gobierno, posiciones en grandes empresas o índices, derivados con mercados profundos) y hay un colchón de tesorería importante. Durante el semestre no se registraron reembolsos significativos que pusieran a prueba la liquidez; en cualquier caso, el fondo mantiene políticas de gating o suspensiones alineadas con la normativa de IIC de inversión libre, listas para aplicarse de ser necesario en protección del partícipe, si bien no hizo falta su uso. Indicadores internos de liquidez muestran que a No aplica El fondo no opera directamente en operaciones sintéticas de derivados o de rehipotecación de activos