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Y0aJHgAAAABJRU5ErkJggg== false false false false false false false false false false No ha tenido ningun tipo de hechos relevantes false false false false false false false false No aplicable Comentario del mercado En cuanto a nuestra visión de mercado, compañías de menor tamaño y liquidez, así como cíclicas, se han visto afectadas en comparación a aquellas de mayor capitalización, y es que los temores a una desaceleración económica derivada de la incertidumbre política de los últimos tiempos (véase guerras arancelarias, potencial enfriamiento en china, tensiones con Irán o brexit) han repercutido negativamente en los precios de ciertas compañías de nuestra cartera. Por otro lado, la renta fija hace tiempo que dejó de ser una inversión con suficiente atractivo para inversores con perfiles conservadores. Esta anomalía histórica se produce por el incremento de la oferta monetaria de los últimos años por parte de los bancos centrales de todo el mundo, que aumenta la demanda agregada de activos financieros y fuerza al grueso de los inversores "obligados" a invertir en renta fija a cualquier precio. Ante este panorama, muchos inversores se ven forzados a invertir en acciones de compañías con flujos predecibles y que puedan actuar como sustitutivos (imperfectos) de los bonos. No obstante, y a nuestro entender, invertir hoy en visibilidad y liquidez puede estar dando una falsa sensación de seguridad y terminar saliendo muy caro. Obviamente, no tenemos ningún control sobre estos sentimientos de los inversores, ni tampoco sobre su duración, pero sí que podemos intentar aprovechar las oportunidades que, a nuestro juicio, se están generando por este fenómeno. Comentario del fondo Nuestra cartera internacional puede invertir sin restricciones geográficas en la mayoría de las bolsas del mundo, incluyendo el mercado ibérico. Por tanto, Horos Value Internacional cuenta con las mejores ideas de inversión que este equipo gestor encuentre en cada momento. La rentabilidad de Horos Value Internacional en el primer semestre ha sido del 3,8%, frente al 16,6% de su índice de referencia. Desde su constitución el 21 de mayo de 2018 hasta el 30 de junio de 2019, su rentabilidad ha sido del -17,3%. En ese mismo periodo, su índice de referencia ha obtenido un 6,7%. Los resultados obtenidos en un plazo tan corto son meramente anecdóticos y como tal deben ser tenidos en cuenta. En este periodo, los valores que más han aportado a la cartera del fondo son IWG, Qiwi y AerCap. La compañía inglesa de gestión de centros de trabajo, IWG, anunció en el periodo la venta de su negocio de Japón a TKP Corp. por 320 millones de libras, comunicando, además, su intención de ir realizando más ventas futuras, para iniciar una migración hacia un modelo de franquicia. Por su parte, Qiwi sorprendió al mercado con unos crecimientos de ingresos y resultados superiores a lo esperado, anunciando, también, un incremento en la guía de beneficios esperados para el total del año. AerCap, la compañía de leasing de aviones, continúa demostrando la solidez de su negocio y su equipo directivo sigue aprovechando el descuento actual de la cotización frente a su valor contable, para recomprar acciones de manera agresiva. En el lado negativo, destacan Ensco Rowan (que próximamente pasará a llamarse Valaris), Ercros y Baidu. La empresa americana de plataformas petrolíferas ha continuado, al igual que el resto del sector, su particular vía crucis bursátil, con caídas muy abultadas en el periodo. El miedo a que el sector no se recupere con suficiente velocidad los próximos años y ponga en riesgo una refinanciación futura explica esta evolución. Sin saber si la recuperación de las contrataciones de plataformas será más o menos inminente, sí tenemos claro que la compañía está tomando medidas creadoras de valor para sus accionistas. En concreto, Ensco anunció a finales de junio el lanzamiento de una oferta de recompra de bonos por importe de 600 millones de dólares, reduciendo así su endeudamiento y aprovechando el atractivo precio de compra (finalmente, la compañía comunicó en julio que eleva la oferta por encima de los 724 millones de dólares, con un precio de compra que arroja un descuento del 24%, es decir, amortiza casi 1.000 millones de dólares de deuda pagando poco más de 700 millones de dólares). La compañía química Ercros está sufriendo el impacto de la caída del precio de la sosa y la subida del precio del EDC (principal materia prima), lo que ha lastrado la rentabilidad del grupo en el periodo y, posiblemente, los próximos meses. Adicionalmente, el programa de retribución llevado a cabo por la compañía, obligándose a recomprar acciones propias a cualquier precio, ha generado una relevante destrucción de valor para sus accionistas. Los precios actuales, después de una caída superior al 60% desde máximos, descuentan un escenario muy negativo y, por este motivo, mantenemos una posición del fondo invertida en la compañía. Por último, Baidu está sufriendo un doble impacto en su negocio en estos momentos que ha contribuido a deteriorar, notablemente, la rentabilidad actual de la compañía. Por un lado, en el lado de los ingresos, sigue sufriendo las consecuencias regulatorias en su gestión de publicidad relacionada con la salud (recordemos el escándalo de hace unos años de publicidad sobre medicamentos fraudulentos, con consecuencias desastrosas, en plataformas de Baidu), lo que ha hecho que pierda clientes por el camino y ralentice su crecimiento (se trata de la industria con mayor peso histórico en los ingresos de la compañía). Adicionalmente, los cambios regulatorios en la industria de los videojuegos y la ralentización económica han jugado su papel. Pensamos que son aspectos coyunturales que irán normalizándose los próximos trimestres. Por otro lado, Baidu está potenciando una "súper aplicación" para móviles que englobe todos sus servicios, a fin de poder competir con otros jugadores tecnológicos, en especial Tencent. Para generar tráfico directo a esta aplicación, Baidu necesita hacer importantes inversiones que no podrá monetizar hasta pasado un tiempo, lo que impacta negativamente en la rentabilidad del negocio. Por ahora, Baidu está consiguiendo incrementar los usuarios de su aplicación de manera constante (casi 190 millones DAU en la última actualización), pero es un impacto estructural a su negocio y, desde luego, contribuye a una menor visibilidad de sus flujos a futuro. Dicho esto, pensamos que es la estrategia correcta para seguir, dado el entorno competitivo actual. La cartera internacional ha tenido tres entradas (KKR, Infotel y Bor Drilling) en el semestre y una salida (Baikowski). KKR es una de las mayores y más antiguas gestoras de inversiones alternativas. Con más de 200 mil millones de dólares bajo gestión, la entidad ha ido reduciendo los últimos años su histórica dependencia del negocio de private equity, para invertir en nuevas líneas, bien directamente (inmuebles o infraestructuras, por ejemplo) o mediante acuerdos con terceros (hedge funds). KKR utiliza su balance para invertir en los productos que gestiona, dándoles escala a la par que obtiene rentabilidad y genera valor para sus accionistas. Este balance supone más del 60% del valor actual bursátil de KKR, lo que otorga un elevado margen de seguridad a la inversión. A nuestro entender, los precios actuales implican que el balance no va a generar más rentabilidad a futuro y, además, otorgan un valor nulo a los ingresos por incentivos variables (carry) que pueda obtener KKR. Ambos escenarios se nos antojan irreales, dada la rentabilidad histórica de doble dígito de las inversiones del balance de la compañía y el importante carry aún sin destapar de KKR, vinculado, en gran parte, a los nuevos productos que requieren de tiempo y mayor escala. Infotel, por su parte, es una compañía francesa que diseña, desarrolla y mantiene sistemas de IT para clientes multisectoriales. Infotel cuenta con un balance muy sólido (la caja actual representa el 30% de su capitalización bursátil), lo que le otorga de una gran flexibilidad para continuar con su crecimiento orgánico, a la vez que le permite realizar adquisiciones puntuales que complementen a su negocio. Borr Drilling es una compañía de servicios petrolíferos especializada en plataformas jack-up. Constituida en 2016, Borr Drilling ha ido adquiriendo plataformas modernas a precios muy atractivos, aprovechando la debilidad de la industria de estos últimos años y la necesidad de venta de algunos jugadores del sector. Al igual que sucede con Ensco, la otra compañía de plataformas que tenemos en cartera, pensamos que la industria está entrando en un punto de inflexión en el que la inversión de las petroleras comenzará a normalizarse y las tasas de utilización de las plataformas iniciarán, como consecuencia, una importante recuperación. A cierre del semestre, el potencial de la estrategia internacional para los próximos tres años se sitúa en torno al 143%, lo que equivaldría a una rentabilidad anualizada teórica del 34,5%. Para el cálculo de este potencial, realizamos un estudio individual de cada valor que compone la cartera. Estas rentabilidades teóricas no son una garantía de que el fondo vaya a tener un buen comportamiento en los próximos tres años, pero sí dan una idea de lo atractivo que es el momento actual para invertir en Horos Value Internacional. Estructura de la cartera La cartera cuenta con 34 valores y con cuatro temáticas que aglutinan el grueso de la misma. La principal está compuesta por compañías vinculadas a las materias primas (33%), especialmente uranio, acero inoxidable y petróleo. Otro bloque importante es el que engloba a valores emergentes olvidados (18%) o poco seguidos por la comunidad inversora, fundamentalmente de Asia. La inversión en plataformas tecnológicas (14%) con poderoso efecto de red que aún cotizan a precios muy atractivos para invertir y en compañías del Reino Unido (9%), impactadas por el brexit, serían las otras dos temáticas importantes de inversión. Por último, la liquidez de la cartera a cierre del semestre se sitúa en el 4,4%. Principales posiciones Uranium Participation Corporation (5,8%, materias primas): vehículo de inversión que compra y almacena uranio, para su posterior venta. Dadas nuestras positivas perspectivas para el precio del uranio y la limitada estructura de costes de este vehículo, hemos decidido concentrar nuestra inversión en este tipo de compañías (también somos accionistas de Yellow Cake, vehículo similar cotizado en Londres) y renunciar, a estos precios, a la exposición vía compañías mineras, donde tendríamos que asumir un mayor riesgo de pérdida en un escenario adverso, así como riesgos operativos vinculados a la gestión y desarrollo de proyectos y minas. Teekay Corp. (5,7%, materias primas): es una compañía holding propietaria de compañías navieras que explotan buques metaneros (Teekay LNG) y tanqueros (Teekay Tankers). Teekay Corporation es la propietaria del c. 33% de Teekay LNG, mayor compañía naviera de transporte de Gas Natural Licuado del mundo por tamaño de flota. Teekay Corporation, por la gestión de Teekay LNG, le cobra una comisión que es creciente en función de la distribución de efectivo que haga Teekay LNG. A día de hoy, la distribución de efectivo de Teekay LNG es baja (a pesar de que ha subido un 36% para 2019) por el objetivo de desapalancar la compañía, lo que oculta para el mercado el valor que supone el incremento en las distribuciones que esperamos para los próximos años. Aperam (5,4%, familiar): se trata de uno de los principales productores de acero inoxidable del mundo, con fuerte exposición a Europa y Latinoamérica. Después de un par de años de buen comportamiento bursátil, fruto de la racionalización de la oferta del sector y las medidas antidumping impuestas por Europa frente a productores asiáticos, el miedo al impacto de las tarifas del presidente americano Trump sobre este metal han impactado, a nuestro entender, de manera excesivamente negativa al valor. Keck Seng Investments (5,3%, emergente olvidada): es una compañía familiar hongkonesa fundada a comienzos de la década de los 40 por la familia Ho, dueña del 75% del vehículo, por lo que sus intereses están alineados con los de sus accionistas. El holding está especializado en la propiedad y gestión de hoteles en Estados Unidos, China, Japón, Vietnam y Canadá. Keck Seng cuenta, además, con una importante cartera residencial en Macao que esperamos se beneficie de la reciente apertura del puente que une Hong Kong con esta ciudad. La poca liquidez de la acción o el hecho de que los activos se valoren a coste de adquisición en el balance, han contribuido a generar una ineficiencia en el mercado a nuestro parecer injustificada. AerCap Holdings (4,8%, otros): una de las compañías líderes del mundo en leasing de aviones. Se trata de un negocio con elevada recurrencia de ingresos y con buenas perspectivas futuras, dado el crecimiento esperado en la producción y demanda de aviones para los próximos años, derivado, fundamentalmente, de las necesidades de las economías desarrolladas y el crecimiento esperado de las emergentes. Pese a tratarse de un negocio con importante apalancamiento financiero, pensamos que la estabilidad de los flujos que genera el negocio, así como la correcta gestión de capital de los últimos años, adquiriendo ILFC a precios muy atractivos en 2013 o recomprando acciones con importante descuento, justifican invertir en una compañía que consigue ROEs históricos del 12% y cotiza hoy con descuento sobre su valor en libros y a menos de 10x beneficios. Otros El patrimonio del fondo ha alcanzado la cifra de los 36,3 millones de euros, ascendiendo el número de partícipes a los 1.330. El valor liquidativo alcanzó su mínimo el 24 de diciembre de 2018, situándose en los 78,08 euros, mientras que su valor liquidativo máximo se alcanzó el 03 de agosto de 2018, en los 101,28 euros. Los gastos totales soportados por el fondo en el semestre han sido de un 0,94%, siendo la comisión de gestión el 1,8% anual. No hay activos que se encuentren en circunstancias excepcionales (concurso, suspensión o litigio). La política seguida por Horos Asset Management, SGIIC, S.A. ("Horos") en relación al ejercicio de los derechos políticos inherentes a los valores que integran las IIC gestionadas es, como norma general y salvo que alguna situación especial requiera lo contrario, la de ejercer los derechos de asistencia y voto en las Juntas generales de las sociedades en las que las IIC gestionadas por Horos tengan una participación superior al 1% del capital social de la Sociedad y cuente con más de un año de antigüedad en la cartera. En el período actual, las IIC no ha ejercido su derecho voto. Sin advertencias Sin información Sin información 8200454 546 0.27 35829103 1330 3.85 44029557 1876 3.18