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El fondo podrá invertir en renta fija pública de países emergentes, sin que dicha inversión supere el 10%. Las inversiones se materializarán en activos con al menos mediana calidad crediticia (rating mínimo BBB-) o el del Reino de España si fuese inferior; y hasta un 15% de la cartera del fondo podrá estar invertido en renta fija en emisiones de baja calidad o sin rating. La duración media de la cartera de renta fija será inferior a 4 años. El riesgo divisa podrá ser como máximo del 90% de la exposición total. La gestión toma como referencia la rentabilidad del índice bono a un año de Estados Unidos en un 60%, Reino Unido en un 20%, Japón y Alemania con un 10% respectivamente. 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true La Política de Inversión de la IIC ha sido cambiada el 05 de Noviembre de 2021 30670649 33123051 2297840 747731 28052609 31977503 320200 397817 0 0 3491355 4576524 -112979 -71400 34049025 37628175 37628174.98 28780989.20 37628174.98 -0.70 22.04 -0.70 -103.91 0 0 0 0 -8.08 4.80 -8.08 -1104.51 -7.31 5.61 -7.31 -1145.95 0.03 0.05 0.03 -12.16 0 0 0 0 -6.55 5.28 -6.55 -253.51 0 0 0 0 0 0 0 0 -0.15 0.05 -0.15 -437.93 0 0 0 0 -0.64 0.23 -0.64 -442.35 0 0 0 0 -0.77 -0.81 -0.77 41.44 -0.74 -0.75 -0.74 22.09 -0.02 -0.03 -0.02 22.09 -0.01 -0.01 -0.01 -4.37 0 0 0 1.63 0 -0.02 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 34049025.20 37628174.98 34049025.20 ES0000106635 Basque Government 1,125% 300429 EUR 285253.00 0.84 747731.00 1.99 ES0000012M77 Bono del Estado 2,50% 310527 EUR 504791.00 1.48 0.00 0.00 ES0000012K53 Bono del Estado 0,80% 300729 EUR 375397.00 1.10 0.00 0.00 1165441.00 3.42 747731.00 1.99 1165441.00 3.42 747731.00 1.99 ES0000012C12 Repo Bono del Estado 0,7% Inflaci 301133 EUR 1132400.00 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of Europe 0% 150428 EUR 470122.00 1.38 0.00 0.00 XS0332257335 Development Bk of Japan 4,75% 261127 EUR 0.00 0.00 531823.00 1.41 XS3006188042 European BK Recon & Dev 4,25% 191028 GBP 1529368.00 4.49 0.00 0.00 US459058KL69 Intl BK Recon & Develop 3,625% 210929 USD 504645.00 1.48 558501.00 1.48 US459058FT50 Intl BK Recon & Develop 1,875% 271026 USD 616916.00 1.81 690473.00 1.83 US9128283F58 US Treasury N/B 2,250% 151127 USD 81853.00 0.24 91157.00 0.24 US91282CKS97 US Treasury N/B 4,875% 310526 USD 0.00 0.00 1266342.00 3.37 US91282CLX73 US Treasury N/B 4,125% 151127 USD 0.00 0.00 480846.00 1.28 US912828P469 US Treasury N/B 1,625% 150226 USD 0.00 0.00 278035.00 0.74 US9128283W81 Us Treasury N/B 2,75% 150228 USD 0.00 0.00 523330.00 1.39 US91282CKR15 US Treasury N/B 4,50% 150527 USD 0.00 0.00 679559.00 1.81 US91282CHU80 Us Treasury N/B 4,375% 150826 USD 0.00 0.00 627566.00 1.67 US9128282R06 Us Treasury N/B 2,25% 150827 USD 0.00 0.00 910837.00 2.42 US912810FJ26 US Treasury N/B 6,125% 150829 USD 83737.00 0.25 93822.00 0.25 US91282CHY03 Us Treasury N/B 4,625% 150926 USD 428164.00 1.26 486508.00 1.29 US91282CJC64 Us Treasury N/B 4,625% 151026 USD 376500.00 1.11 427515.00 1.14 US91282CJP77 Us Treasury N/B 4,375% 151226 USD 0.00 0.00 484192.00 1.29 US91282CKB62 US Treasury N/B 4,625% 280226 USD 0.00 0.00 145338.00 0.39 US91282CEN74 US Treasury N/B 2,75% 300427 USD 332413.00 0.98 372598.00 0.99 US91282CHJ36 US Treasury N/B 3,75% 300630 USD 253819.00 0.75 0.00 0.00 US91282CJW29 US Treasury N/B 4,00% 310129 USD 0.00 0.00 952734.00 2.53 US91282CJX02 US Treasury N/B 4,00% 310131 USD 170831.00 0.50 0.00 0.00 US91282CHX20 US Treasury N/B 4,375% 310828 USD 0.00 0.00 387568.00 1.03 US91282CFU09 US Treasury N/B 4,125% 311027 USD 171205.00 0.50 192478.00 0.51 GB00BPSNB460 United Kingdom Gilt 3,75% 070327 GBP 2082720.00 6.12 357432.00 0.95 GB00BSQNRC93 United Kingdom Gilt 4,375% 070328 GBP 591239.00 1.74 0.00 0.00 GB00BYZW3G56 United Kingdom Gilt 1,50% 220726 GBP 305170.00 0.90 0.00 0.00 GB00BL6C7720 United Kingdom Gilt 4,125% 290127 GBP 0.00 0.00 2191884.00 5.83 12904920.00 37.90 15308627.00 40.68 US29874QEG55 European BK Recon & Dev 0,5% 190525 USD 0.00 0.00 283881.00 0.75 US91282CHD65 Us Treasury N/B 4,25% 310525 USD 0.00 0.00 965579.00 2.57 US91282CKS97 US Treasury N/B 4,875% 310526 USD 1709665.00 5.02 0.00 0.00 US91282CED92 Us Treasury N/B 1,75% 150325 USD 0.00 0.00 1340773.00 3.56 US91282CGR60 Us Treasury N/B 4,625% 150326 USD 2556870.00 7.51 0.00 0.00 US91282CGA36 Us Treasury N/B 4% 151225 USD 288201.00 0.85 327789.00 0.87 US91282CGN56 Us Treasury N/B 4,625% 280225 USD 0.00 0.00 1449528.00 3.85 US91282CJB81 US Treasury N/B 5% 300925 USD 765866.00 2.25 291420.00 0.77 US91282CJL63 US Treasury N/B 4,875% 301125 USD 255197.00 0.75 291480.00 0.77 US912828ZT04 Us Treasury N/B 0,250% 310525 USD 0.00 0.00 123076.00 0.33 US91282CHV63 Us Treasury N/B 5% 310825 USD 1273315.00 3.74 1455826.00 3.87 US91282CAZ41 Us Treasury N/B 0,375% 301125 USD 0.00 0.00 557639.00 1.48 GB0030880693 United Kingdom Gilt 5% 070325 GBP 0.00 0.00 242134.00 0.64 GB00BPCJD880 United Kingdom Gilt 3,5% 221025 GBP 580774.00 1.71 0.00 0.00 GB00BLPK7110 United Kingdom Gilt 0,25% 310125 GBP 0.00 0.00 1248659.00 3.32 7429888.00 21.82 8577784.00 22.80 US037833DN70 Apple Inc 2,05% 110926 USD 40750.00 0.12 46347.00 0.12 US00287YAY59 Abbvie Inc 3,20% 140526 USD 0.00 0.00 142181.00 0.38 US00084EAG35 ABN Amro Bank 6,575% 131026 (V) USD 171222.00 0.50 184281.00 0.49 US001084AR30 Agco Corp 5,45% 210327 USD 173442.00 0.51 195255.00 0.52 US012653AD34 Albemarle 4,65% 010627 USD 169829.00 0.50 191470.00 0.51 US03027XBR08 American Tower Corp 1,45% 150926 USD 163619.00 0.48 0.00 0.00 US11135FAN15 Broadcom Inc 3,459% 150926 USD 209838.00 0.62 0.00 0.00 US075887BW84 Becton Dickinson AND CO 3,70% 060627 USD 167366.00 0.49 188571.00 0.50 USE2428RAB18 Caixabank SA 6,684% 130927 (V) USD 175367.00 0.52 198544.00 0.53 US14913UAN00 Caterpillar Finl Service 4,45% 161026 USD 213257.00 0.63 0.00 0.00 US159864AE78 Charles River Laboratori 4,25% 010528 USD 164794.00 0.48 183232.00 0.49 XS1700578724 Dexia Credit Local 1,00% 181027 EUR 479140.00 1.41 478530.00 1.27 US34959JAG31 Fortive Corporation 3,15% 150626 USD 0.00 0.00 188720.00 0.50 US37045XBG07 General Motors Finl CO 5,25% 010326 USD 0.00 0.00 193672.00 0.51 US38145GAH39 Goldman Sachs Group Inc 3,50% 161126 USD 207808.00 0.61 188618.00 0.50 USU33791AB79 Gartner INC 4,5% 010728 USD 121362.00 0.36 141064.00 0.37 US46647PBT21 JPMorgan Chase & Co 1,045% 191126 (V) USD 165620.00 0.49 186053.00 0.49 US532457CJ56 Eli Lilly 4,50% 090227 USD 172172.00 0.51 193622.00 0.51 USU57619AE59 Mattel INC 5,875% 151227 USD 170342.00 0.50 194056.00 0.52 US58507LBB45 Medtronic Global Hldings 4,25% 300328 USD 170417.00 0.50 190568.00 0.51 US58933YBC84 Merck & Co Inc 1,70% 100627 USD 162436.00 0.48 0.00 0.00 US594918BR43 Microsoft Corp 2,40% 080826 USD 163986.00 0.48 185776.00 0.49 US61747YEX94 Morgan Stanley 6,138% 161026 (V) USD 214149.00 0.63 195212.00 0.52 US64110LAN64 Netflix Inc 4,375% 151126 USD 213112.00 0.63 192617.00 0.51 US67066GAE44 Nvdia Corp 3,20% 160926 USD 167703.00 0.49 0.00 0.00 US701094AJ33 Parker-Hannifin Corp 3,25% 010327 USD 0.00 0.00 187341.00 0.50 US693506BU04 PPG Industries INC 1,20% 150326 USD 0.00 0.00 137242.00 0.36 US80282KAZ93 Santander Holdings USA 3,244% 051026 USD 41555.00 0.12 46782.00 0.12 USU8066LAH79 Schlumberger Hldgs Corp 3,90% 170528 USD 125152.00 0.37 140568.00 0.37 US88167AAE10 Teva Pharmaceuticals Ne 3,15% 011026 USD 206726.00 0.61 0.00 0.00 US879369AF39 Teleflex Inc 4,625% 151127 USD 168963.00 0.50 140305.00 0.37 US92338CAB90 Veralto Corp 5,50% 180926 USD 173659.00 0.51 195642.00 0.52 US960413AT94 Westlake Corp 3,60% 150826 USD 166165.00 0.49 188208.00 0.50 4939951.00 14.51 4894477.00 13.01 US037833DX52 Apple Inc 0,55% 200825 USD 166412.00 0.49 139414.00 0.37 US00287YAY59 Abbvie Inc 3,20% 140526 USD 209426.00 0.62 0.00 0.00 US05946KAJ07 Banco Bilbao Vizcaya Arg 1,125% 180925 USD 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DIV: USD Venta Forward|Divisa EUR/USD||Fisica 511553 02 511553 511553 false false false false false false false false false true Con fecha 27/06/25 se comunica la modificación del lugar de publicación del valor liquidativo de los fondos de inversión, siendo este la página web de la Sociedad Gestora. false false true false false true false true f.) El importe de las adquisiciones de valores o instrumentos financieros cuya contrapartida ha sido una entidad del grupo de la gestora o depositario, u otra IIC gestionada por la misma gestora u otra gestora del grupo es 118.641.582,89 euros, suponiendo un 291,00% sobre el patrimonio medio de la IIC en el período de referencia. f.) El importe de las enajenaciones de valores o instrumentos financieros cuya contrapartida ha sido una entidad del grupo de la gestora o depositario, u otra IIC gestionada por la misma gestora u otra gestora del grupo es 70.890.406,95 euros, suponiendo un 173,88% sobre el patrimonio medio de la IIC en el período de referencia. Anexo: h.) La Sociedad Gestora cuenta con procedimientos para evitar conflictos de interés. El período de referencia de este informe es desde el 31 de diciembre de 2.024 al 30 de junio de 2.025. 1. SITUACIÓN DE LOS MERCADOS Y EVOLUCIÓN DEL FONDO. a) Visión de la gestora / sociedad sobre la situación de los mercados. El primer semestre de 2025 ha estado caracterizado por un fuerte repunte de la volatilidad en los mercados financieros. A pesar del optimismo de los dos primeros meses, la nueva política arancelaria de Trump provocaba correcciones en los mercados. Así mismo, las tensiones geopolíticas y las preocupaciones del mercado por la sostenibilidad de los niveles de deuda y déficit públicos en países como Estados Unidos o Francia, han sido foco de preocupación. Pese a ello, tanto el mercado de renta fija como de renta variable han sabido sobreponerse de manera significativa, lo que ha llevado a los principales índices mundiales a cerrar el semestre en máximos históricos o cerca de ellos, gracias a la fortaleza de los beneficios empresariales y la resiliencia de las grandes compañías en el contexto actual. La política comercial de la administración estadounidense con el anuncio de aranceles, así como sus repercusiones sobre la inflación y el crecimiento han sido los temas más relevante.. A primeros de abril, Trump en el denominado "Liberation Day" amenazaba con una batería de aranceles a un sinfín de países, algunos alcanzando regiones y porcentajes irracionales, y establecía periodos de 90 días para negociar. Aunque dichas negociaciones siguen aún su curso, ya se empieza a vislumbrar cierta visibilidad aunque sin demasiada información disponible, con algunos acuerdos comerciales firmados por ejemplo con Reino Unido y preliminar con China. Será cuestión de tiempo ver los efectos que tiene este nuevo entorno en la inflación, si bien ésta continúa con su tendencia a la baja en las principales economías del mundo. No obstante, algunos de los principales datos macroeconómicos publicados en el período, podrían estar distorsionados al haberse acumulado inventarios y compras de forma anticipada para evitar aranceles. Por zonas geográficas, Estados Unidos continúa con su fortaleza habitual, aunque los datos más recientes de actividad empiezan a reflejar el impacto negativo de la política arancelaria. El crecimiento del PIB en el primer trimestre se moderó hasta el 2,1% interanual, principalmente por un empeoramiento del sector exterior a la vez que una desaceleración del consumo privado. El IPC continua su senda bajista aunque es previsible que se acelere en los próximos meses, como ya veíamos en mayo cuando la tasa general repuntaba hasta el 2,4% a/a, manteniéndose la tasa subyacente en el 2,8% a/a. El empleo continúa fuerte, si bien la tasa de paro repuntaba ligeramente en mayo. En Europa, el crecimiento del PIB en el primer trimestre fue del 1,5%, acelerándose desde el dato anterior. Esta mejora, se reflejaba también en el PMI compuesto, que iba mejorando a lo largo del semestre cerrando en 50,6 impulsado por la mejora en el dato manufacturero. A pesar de esta aceleración, la debilidad estructural en el crecimiento económico europeo ha llevado a la implementación de distintas medidas para reactivar la economía. En marzo, Alemania aprobaba un plan de 500.000 millones de euros de inversión en infraestructuras para los próximos doce años, y otras medidas enfocadas a impulsar el crecimiento, como exenciones fiscales o la relajación en el límite de deuda para el gasto destinado a defensa. Además, la Unión Europea lanzaba el plan ReArme, incluyendo inversiones de hasta 800.000 millones de euros. La inflación, se encuentra prácticamente controlada y cercana al 2% de objetivo del BCE, gracias a la fortaleza del euro, la moderación de los salarios y una actividad débil. El IPC de mayo se situó en 1,9%, encontrándose la subyacente en 2,3%. Por el lado del empleo, continúa su fortaleza situándose la tasa de paro en mínimos históricos del 6,2%. Por su parte, China sigue inmersa en su particular crisis económica generada hace unos años por la crisis del sector inmobiliario y el consiguiente debilitamiento de la demanda interna y persisten las preocupaciones sobre su crecimiento. A ello se le suma varios meses en deflación y aranceles por parte de Estados Unidos. A pesar de que la situación parece que no vaya a revertirse en el corto plazo, los estímulos fiscales y monetarios irán mitigando gradualmente esta situación. En 2025 se ha hecho evidente la divergencia económica entre Estados Unidos y la Eurozona, lo que se ha reflejado en la diferente dirección adoptada por sus políticas monetarias. Así, tras los recortes de 100 p.b. en los tipos de interés tanto por el BCE como la Fed en 2024, este año la autoridad estadounidense los ha mantenido inalterados en el rango 4,25%-4,50% por unos datos de inflación más elevada de lo esperado. En cambio, en la Eurozona, el BCE ha reducido los tipos en otros 100 puntos básicos, hasta situar la tasa de depósito en el 2%, con el objetivo de estimular la economía. Esta decisión se produce en un entorno de bajo crecimiento y fortaleza del euro, que han contribuido a que la inflación converja hacia el objetivo del 2%. Consideramos que, salvo que se produjera un deterioro significativo de la economía, el BCE podría estar ya muy próximo al final del ciclo bajista de tipos, especialmente al encontrarnos ya dentro del rango estimado para el tipo neutral (1,75%-2,25%). El Banco de Inglaterra (BoE) ha adoptado un enfoque más gradual, con dos recortes en 2025 que sitúan la tasa de referencia en el 4,25%. Por último, el Banco de Japón (BoJ) ha elevado el tipo oficial en 25 p.b., alcanzando el 0,50%, el nivel más alto desde 2008 siendo el único gran banco central, actualmente, en esta dirección. Estas divergencias en política monetaria reflejan los diversos desafíos económicos a los que se enfrentan las principales economías desarrolladas. En los mercados de renta fija, el comportamiento de las curvas de tipos ha estado condicionado por factores diversos como las tensiones geopolíticas, repunte de aranceles, inflación, políticas fiscales expansivas y, especialmente, las actuaciones de los bancos centrales. Las curvas soberanas a nivel general han ganado pendiente, aumentando el diferencial de rentabilidad entre duraciones largas y cortas. De esta manera, el movimiento que ya comenzó en el último trimestre de 2024 ha continuado este año, dando lugar a curvas mucho más normalizadas. Cabe destacar el movimiento abrupto de repuntes de rentabilidad que sufrieron los bonos tras el "Liberation Day", el cual fue revertido en las siguientes sesiones. En el tramo corto, las caídas más destacadas se han dado en EE.UU. y Reino Unido, a pesar de que la Fed no ha recortado tipos y de que el BoE ha ralentizado su ritmo de bajadas. Así, los tipos a 2 años en EE.UU. y Reino Unido han cerrado el semestre en 3,72% y 3,82%, frente al 4,24% y 4,39% a comienzos de año. En la Eurozona, los bonos a 2 años de Alemania, España y Francia han estrechado entre 25 y 35 p.b., cerrando en niveles del 1,86%, 2% y 2,14% respectivamente, frente al 2,08%, 2,25% y 2,27% al inicio del año. En los tramos largos, la presión al alza de las rentabilidades ha estado motivada principalmente por las preocupaciones sobre la sostenibilidad fiscal, especialmente en economías con elevados déficits como EE.UU., Francia o Reino Unido. En EE.UU., la previsión de un mayor déficit público en los próximos años anticipa una ampliación significativa en la emisión de deuda, y aunque la TIR del bono a 10 años cerró el semestre en el 4,23%, llegó a alcanzar el 4,80% en enero. En Alemania, el anuncio de un futuro incremento del gasto en defensa e infraestructuras ha contribuido a un repunte en la TIR del bono a 10 años, que cerró en el 2,60% (desde el 2,36% anterior). En Francia, la falta de una mayoría parlamentaria clara genera dudas sobre la sostenibilidad fiscal, el bono a 10 años cerró en 3,29%. En contraste, Italia ha sido la única economía de la Eurozona cuya curva a 10 años ha experimentado un estrechamiento de diferenciales. El bono a 10 años italiano pasó del 3,52% al 3,48%, apoyado por un crecimiento superior a la media y un déficit público bajo control (3,4% en 2024). Estos factores han propiciado que S&P mejorara su rating crediticio hasta BBB+. Por último, España y Portugal cerraron el semestre con sus bonos a 10 años en el 3,24% y 3,06%, respectivamente, frente al 3,06% y 2,84% al inicio del año. Destaca asimismo la mejora en la prima de riesgo española, que se sitúa por debajo de los 65 p.b. El crédito ha registrado un comportamiento positivo a nivel global, con diferenciales en niveles históricamente bajos. Esto se debe a la solidez de los fundamentales de las compañías, especialmente en el segmento de grado de inversión, caracterizado por altos niveles de liquidez y un apalancamiento contenido. Tras el episodio de volatilidad asociado al "Liberation Day", la mayoría de segmentos dentro del crédito recuperaron posiciones, salvo algunos de high yield que mostraron un comportamiento más débil. Por regiones, el crédito con grado de inversión registró una rentabilidad del 4% en EE.UU. y del 1,80% en la Eurozona. En el segmento high yield, los retornos fueron del 4,6% en EE.UU. y del 1,85% en Europa. Por el lado de las bolsas, el año comenzaba marcando máximos históricos en los principales índices bursátiles. No obstante, esta fortaleza del mercado se vio truncada a final del primer trimestre, intensificándose el 2 de abril con el "Liberation Day", provocando caídas cercanas al 15% en tan solo 3 días en los principales índices. Con la información sobre la nueva política arancelaria ya asimilada y el establecimiento de una tregua para comenzar las negociaciones, el optimismo volvía a las bolsas e impulsaba su recuperación de forma acelerada hasta cerrar el semestre en máximos históricos en algunos índices como el S&P, Nasdaq o Dax. Cabe destacar el mejor comportamiento de la bolsa europea frente a la americana en los cinco primeros meses del año, siendo el mejor comienzo relativo de año desde el 2000. Por el lado europeo, destacaban el Dax y el Ibex, con subidas cercanas al 20%, con el resto de Europa en positivo pero con subidas más moderadas. En EE.UU., el S&P subía un 6% y el Nasdaq un 8% a pesar de que ajustado por divisa, ambos índices se encuentran en negativo en el año, con caídas del 7% y 5% respectivamente. Entre algunos motivos para esta mejor evolución, se encuentran un posicionamiento por parte de los inversores a nivel global en la región algo deprimido, un euro fortalecido, la mejora de la estabilidad política, un banco central más acomodaticio que la Fed y cierta mejora macroeconómica. En divisas, el dólar presentaba la mayor caída frente el euro en el primer semestre desde el año 1973, con una depreciación de la divisa americana del 13,8%. La debilidad mostrada por el dólar responde a la preocupación por la moderación del crecimiento en EE.UU. o la desconfianza en la sostenibilidad de su deuda entre otros factores, que ha llevado a los inversores internacionales a cuestionarse el valor del dólar como activo refugio y han redirigido el flujo de capitales hacia otras regiones y activos con menor incertidumbre. Desde los mínimos marcados en febrero de 1,014, el dólar ha caído hasta alcanzar el 1,1787 a final del semestre. Por su parte, en cuanto a la libra esterlina, el contexto sigue siendo de debilidad económica, con repuntes de la tasa de paro y contracción en las encuestas de confianza empresarial, mientras que los datos de inflación continúan siendo elevados; último dato 3,4% y alejado del objetivo del 4%. Todo esto unido, al desajuste de sus cuentas públicas ha propiciado la depreciación de la libra un 3,75% en el período cerrando a 30 de junio en 0,8577 libras/euro. Por último en cuanto al yen, en Japón, donde se han esforzado durante años en crear inflación, ésta se situó en mayo en nada menos que 3,5%, con su Tasa Subyacente rebotando hasta 3,7% desde 3,5%. Estas cifras nos parecen muy elevadas, así que el BoJ tendrá que volver a subir tipos (ahora en 0,50%, con previsión de subir +25 pb antes de que finalice el año). La incertidumbre arancelaria tampoco ha ayudado a frenar la depreciación de la divisa nipona de un 4,15% cerrando el período en 169,65 yenes/euro. b) Decisiones generales de inversión adoptadas. En EEUU, el contexto de menor crecimiento junto con mayor inflación, por el impacto de la nueva política arancelaria de Trump y la expectativa de un aumento del déficit fiscal han llevado a una desconfianza en la divisa americana lo que se ha traducido en la fuerte depreciación del dólar con respecto al euro. Aunque el crecimiento se modere y aun estando por encima del crecimiento de la zona euro, no ha servido para frenar la caída del dólar en el periodo. Por esta razón, la decisión de inversión más relevante en el semestre ha sido la infraponderación de la divisa norteamericana en la cartera del fondo por debajo de su peso en el benchmark. Por el contrario, hemos ponderado la inversión en divisa euro, la cual se ha fortalecido en el semestre por esa mayor atracción de flujos hacia Europa desde EEUU que han derivado una subida del euro frente al resto de divisas: dólar, libra y yen japonés. En concreto, se ha comprado un 10% más en deuda soberana de Italia por un crecimiento de su economía superior a la media y un déficit público bajo control. Estos factores han propiciado que S&P mejorara el rating crediticio de la deuda soberana italiana hasta BBB+. En cuanto a la inversión en deuda pública en dólares, se ha centrado en los tramos cortos de la curva americana más soportados por las expectativas de bajadas de los tipos de interés. Por último hemos mantenido la duración media de la cartera por debajo de su índice de referencia, debido a que el tramo medio y largo de la curva americana ha estado más penalizada en los últimos meses debido a las dudas en cuanto a la sostenibilidad fiscal en EEUU y a una mayor inflación. Esto a su vez se ha traducido en política monetaria por parte de la Fed de no continuar bajando los tipos de interés en lo que llevamos de año en 2.025 frente a un Banco Central Europeo que ha recortado sus tasas de interés en 100 pb en el año en curso. c) Índice de referencia. La gestión toma como referencia la rentabilidad del índice bono a un año de Estados Unidos en un 60%, Reino Unido en un 20%, Japón y Alemania con un 10% respectivamente. El índice de referencia se utiliza a efectos meramente comparativos, no estando gestionado el fondo en referencia a dicho índice (el fondo es activo). La rentabilidad de cartera en el período ha sido -7,63% acorde con la de su índice de referencia -7,64%. d) Evolución del Patrimonio, participes, rentabilidad y gastos de la IIC El patrimonio del fondo ha caído un 9,51% en el periodo finalizando el semestre en 34.049 (miles de euros) frente a los 37.628 del período anterior. Mientras que el número de partícipes ha subido un 0,14% hasta los 1.418 desde los 1.416 del período anterior. El ratio de gastos soportados por el fondo en el semestre ha sido 0,78%. La rentabilidad de la cartera ha sido -7,63% en el período. A la fecha del informe el fondo mantiene una cartera de activos de renta fija con una duración media de 1,64 años (anterior 1,56) y una TIR media bruta a precios de mercado del 3,72% (4,06% en el período anterior). Las rentabilidades extremas en el último trimestre han sido, la mínima -1,58% y la máxima 0,85%. La liquidez del fondo se ha remunerado a un tipo medio del 0,88%. e) Rendimiento del fondo en comparación con el resto de fondos de la gestora. Durante el período, la rentabilidad media de los fondos gestionados por la Sociedad Gestora de la misma categoría ha sido del 0,09% superior a la del fondo. 2. INFORMACIÓN SOBRE LAS INVERSIONES a) Inversiones concretas realizadas durante el periodo. En cuanto a las decisiones particulares de inversión de la cartera, durante el semestre lo más relevante ha sido bajar la exposición de la divisa dólar desde el 66% al 52% por lo comentado en las decisiones generales de inversión de este informe. En cuanto al resto de divisas cuyo peso en el benchmark no es tan notable como la divisa americana, hemos incrementado el peso en libras esterlinas 15% (10,70% del período anterior) y en yenes hasta el 7,5% (frente al 3,30% anterior), el resto son euros. La inversión mayoritaria es deuda pública 69% (anterior 67%) mientras que la parte de crédito con grado de inversión en divisa dólar se ha mantenido en el 22%. El incremento del peso, en libra esterlina y en la divisa nipona (aunque ambas posiciones continúan por debajo de su peso en el benchmark) se ha debido en el primer caso por esa ralentización en el ritmo de bajadas de los tipos de interés por parte del BoE y en el caso de los yenes por ser Japón la única economía de los principales países desarrollados que se encuentra en un ciclo de endurecimiento monetario. Sin embargo, ambos aspectos pensábamos que derivarían en una apreciación tanto de la libra, como del yen con respecto al euro en el semestre, pero no ha sido así, destacando la fortaleza del euro frente a las dos divisas. Los emisores públicos extranjeros pesan un 62% repartido entre: deuda soberana americana 31% (anterior 40%), británica 15% (anterior 11%) y un 16% en euros. Dentro de la parte en divisa euro lo más relevante ha sido el incremento de la inversión en deuda soberana italiana que ha pasado del 3% al 13%; la prima de riesgo a 10 años de Italia, ya se sitúa en 87 pb, niveles no vistos desde 2.015 por las buenas perspectivas de la economía italiana en cuanto a crecimiento y control presupuestario. Dentro de los bonos corporativos en divisa dólar, la cartera está muy diversificada por sectores y por emisor. El sector que más pondera en la cartera es el salud (5,80%), seguido del financiero (5,45%), industrial (2,63%) y tecnológico (2,44%). Dentro del sector salud hemos ponderado el bono de la farmaceútica Abbvie 05/26 y se han comprado: el bono de Pfizer 05/26, el de Teva 10/26 y el de Gilead 03/26. En el sector tecnológico, hemos invertido en el bono de Nvdia 09/26. A efectos de las inversiones en cartera, comentamos primero aquellos países que han tenido modificaciones de rating: Francia: S&P ha mantenido el rating de la deuda soberana francesa en AA-, pero ha rebajado su perspectiva de estable a negativa, Fitch la mantiene en AA- con outlook negativo, por su parte el rating de Moody's permanece en Aa3, estable. Portugal: En febrero de 2025, S&P ha elevado la calificación crediticia de Portugal a A con perspectiva positiva, sin cambios por el resto de agencias. Italia: La agencia S&P ha elevado la calificación de Italia a BBB+ con perspectiva estable el pasado mes de abril, mientras que Moody's ha mantenido el rating en mayo en Baa3 aunque con mejora del outlook a estable; Fitch no ha revisado, manteniendo la nota en BBB y outlook positivo. EE.UU: Moody's ha rebajado en mayo, la calificación del Tesoro de Estados Unidos de Aaa a Aa1 y ha cambiado la perspectiva de negativa a estable. Por su parte Fitch y S&P mantienen la nota en AA+, estable. Sin cambios, en el resto de rating de las siguientes economías: España: La calificación de las agencias Fitch y Moody's es A- y Baa1 respectivamente ambas con perspectiva positiva mientras que por S&P el rating es A con outlook estable. En Alemania, las tres principales agencias de calificación, Fitch, Moody's y S&P, han mantenido el rating en AAA, Aaa y AAA respectivamente, con perspectiva estable. Dado el peso de los emisores públicos europeos incluimos también el rating de la UEM: AA+ por S&P, Aaa por Moody's y AAA por Fitch con perspectiva estable por las tres agencias. Los valores que más han aportado a la cartera han sido las posiciones del fondo en deuda soberana italiana: BTPS 02/26 (2,60% para un peso medio del 1,44%), BTPS 08/28 (2,17% para un peso medio del 1,31%) y BTPS 09/28 (2,36% para un peso medio del 1,47%), a continuación el bono de la CCAA Basque 04/29 (2,22% para un peso medio del 1,69%) y la emisión avalada por el Estado del Dexia 10/27 (1,69% para un peso medio del 1,31%). Por el contrario, los mayores detractores del rendimiento en la cartera del fondo han sido la deuda en dólares debido a la depreciación de cerca del 14% de la divisa americana: los bonos del Treasury americano T 03/26 (-9,79% para un peso medio del 6,10%), T 05/26 (-9,74% para un peso medio del 4,93%) y T 09/25 (-9,90% para un peso medio del 2,13%); el bono en dólares del emisor supranacional IBRD 10/26 (-9,37% para un peso medio del 1,80%) y por último el bono soberano en libras esterlina UKT 01/27 (-2,31% para un peso medio del 2,98%). b) Operativa de préstamo de valores. No se han realizado operaciones de préstamo de valores durante el periodo. c) Operativa en derivados y adquisición temporal de activos. El fondo, a cierre del período, la única posición que tiene en derivados es la venta a plazo en divisa por importe de 512.000 usd. En cuanto a las adquisiciones temporales de activos, no se realizan en plazo superior a 7 días. El grado de apalancamiento sobre el patrimonio medio ha sido el 3,01%. d) Otra información sobre inversiones. No aplica. 3. EVOLUCIÓN DEL OBJETIVO CONCRETO DE RENTABILIDAD. No aplica 4. RIESGO ASUMIDO POR EL FONDO. En cuanto a las medidas de riesgo, la volatilidad medida como la variación del valor liquidativo en el semestre ha sido 6,69%, acorde con la volatilidad de su índice de referencia del 6,45%. Asimismo, el VAR histórico en el año ha sido el 3,26%. El VAR indica la cantidad máxima que se puede perder, con un nivel de confianza del 99%, en el plazo de 1 mes, si se repitiese el comportamiento de la IIC los últimos 5 años. 5. EJERCICIO DE DERECHOS POLÍTICOS. No aplica. 6. INFORMACIÓN Y ADVERTENCIAS CNMV. Este fondo puede invertir un porcentaje del 15% en emisiones de renta fija de baja calidad crediticia, esto es, con alto riesgo de crédito. 7. ENTIDADES BENEFICIARIAS DEL FONDO SOLIDARIO E IMPORTE CEDIDO A LAS MISMAS. No Aplica. 8. COSTES DERIVADOS DEL SERVICIO DE ANÁLISIS. No Aplica. 9. COMPARTIMENTOS DE PROPÓSITO ESPECIAL (SIDE POCKETS). No aplica. 10. PERSPECTIVAS DE MERCADO Y ACTUACIÓN PREVISIBLE DEL FONDO. La actividad global encara una segunda mitad del año con crecimientos más modestos, por debajo del 3% proyectado a principios de 2025. La incertidumbre sobre el impacto económico de los aranceles, la reconfiguración del comercio internacional, las tensiones geopolíticas junto con los altos niveles de deuda en un entorno de menor margen fiscal, se encuentran detrás de este ajuste. En EE.UU., la incertidumbre e imprevisibilidad en torno a los objetivos políticos y comerciales de la administración Trump, comienza a pesar sobre la demanda, la confianza empresarial y de los consumidores, a su favor juega un mercado laboral que se mantiene sólido con tasas de paro reducidas, lo que, por otra parte, complica el papel de la Reserva Federal que se ha mostrado prudente ante nuevos recortes de tipos de interés hasta confirmar como afecta a los precios el nuevo escenario comercial. El mercado descuenta dos recortes adicionales desde el 4,5% actual, de materializarse podría restar presión a la ya abultada carga fiscal del país. En Europa, el panorama es más heterogéneo, con importantes divergencias entre regiones, Francia seguiría estancada con cifras de bajo crecimiento, mientras que España e Italia continuarían despuntado gracias a la demanda interna; en cuanto a Alemania tardaremos algo más en ver los resultados del sustancial empuje fiscal aprobado por el gobierno, aunque el sector exterior podría ser de nuevo un apoyo a la actividad. En cuanto a los precios, la tendencia de mayor moderación podría facilitar un nuevo recorte de 25 p.b. por parte del BCE desde el 2% si fuera necesario para impulsar la economía. Por su parte, las economías emergentes mostrarán mayor dinamismo, salvo en el caso de China, más afectado por el deterioro del comercio exterior y sus problemas internos. Este contexto determinará la evolución de los mercados de renta fija, los rendimientos en el tramo corto y medio de las distintas curvas soberanas se mantendrán estables condicionados por las políticas monetarias, mientras que las rentabilidades en el largo plazo podrían seguir repuntando, especialmente en el caso de EE.UU, debido a la mayor preocupación entre los inversores por la sostenibilidad de la deuda y por el mayor volumen de emisiones que supondrán los planes de estímulo fiscal a uno y otro lado del Atlántico. Por su parte, la liquidez, la solidez de los fundamentales de las compañías y el carry de los bonos podrían seguir apoyando el crédito corporativo y financiero especialmente de las compañías de mayor calidad denominado en euros. En cambio, la deuda high yield se torna menos atractiva desde el punto de vista de valoración dado el estrechamiento de los diferenciales a finales del periodo, que limitan su potencial alcista. Las perspectivas para la renta variable siguen siendo favorables, el riesgo de recesión ha bajado ante la expectativa de que al final se alcancen acuerdos comerciales razonables y la evolución de los beneficios empresariales sigue dando soporte a la evolución de las bolsas. En EE.UU. esperamos subidas de doble dígito en los beneficios empresariales para el conjunto del año, mientras que en Europa sean de dígito sencillo, en línea con las previsiones que avanzábamos a finales de 2024. Somos positivos con ambos mercados, ya que el menor crecimiento de dichos beneficios en Europa se compensa con una valoración más barata de las bolsas y viceversa. Dicho esto, somos cautos con la evolución del dólar. Este aspecto, que a corto plazo perjudica la inversión en bolsa americana de un inversor europeo, se debería suavizar en el medio plazo al afectar positivamente a los beneficios de las empresas americanas, de media. Además, creemos que la temática de la inteligencia artificial seguirá siendo una fuente importante de crecimiento. Los principales riesgos a vigilar y que podrían traer volatilidad al mercado seguirán siendo los aranceles que imponga EE.UU. al resto del mundo, que la inflación volviera a repuntar en algún momento y la debilidad del dólar, donde se pudiera poner en tela de juicio que sigue siendo la divisa refugio. Estos tres riesgos creemos que, a día de hoy, están bastante acotados, especialmente el referente a los aranceles donde después del "Liberation Day" y las distintas negociaciones a la baja en materia arancelaria, el mercado es un contrapeso en última instancia a las políticas de la administración Trump. En cuanto a las divisas, en EE.UU., la combinación de más inflación, menos crecimiento, un deterioro de la balanza comercial por el impacto de la política arancelaria y la expectativa de un aumento del déficit fiscal, seguirán pesando de forma negativa en las perspectivas del dólar. La Reserva Federal necesita señales más claras de una corrección en la inflación o en el mercado laboral para poder recortar los tipos de interés este año. De esta manera pensamos que la tendencia depreciatoria de la divisa americana continuará durante el resto del 2.025. En relación a la divisa británica, vamos a seguir con una posición en libras esterlinas por debajo de lo que pesa en el benchmark ya que se espera que el Banco de Inglaterra continuará con la senda de recorte de tipos, aunque cuenta todavía con una política más restrictiva que la del BCE. Además, el desajuste de sus cuentas públicas (elevado déficit fiscal), incertidumbre política y un crecimiento poco dinámico seguirán pesando sobre la divisa británica. Por último en cuanto a la divisa nipona, el Banco de Japón, debería continuar en los próximos meses con su ciclo de endurecimiento monetario dado los altos niveles inflación no vistos desde hace muchos años. Nuestra opinión, es que el yen seguirá depreciándose hasta el último trimestre del año mientras continúe este entorno incierto tanto a nivel geopolítico como arancelario. En cuanto a la gestión de la cartera, y dado que la inversión mayoritaria es deuda pública americana, vamos a mantener la duración de la cartera por debajo del límite superior permitido en su folleto (inferior a los 4 años) invirtiendo en los tramos cortos de las curvas, soportadas por las bajadas de los tipos de interés esperadas para este año. La parte de la cartera en euros continuará invertida muy diversificada en deuda soberana y emisores supranaciones de distintos países de la zona euro. Por último con respecto al crédito, seguimos apostando por el de calidad o grado de inversión frente a compañías de high yield por el riesgo de refinanciación de estas últimas y porque pensamos que los niveles de rentabilidad/ riesgo ya están muy ajustados y es poco probable ver notables compresión de diferenciales en esta clase de activos. No aplica No aplica. 1632687238 52217 1.28 254326300 11881 0.09 753134181 31456 3.02 1766997556 62992 -0.53 0 0 0.00 1368424636 62823 -1.04 99031223 7627 12.21 729946266 48810 -3.82 0 0 0.00 1855804367 44548 1.19 149468692 5027 3.68 0 0 0.00 0 0 0.00 0 0 0.00 0 0 0.00 0 0 0.00 0 0 0.00 0 0 0.00 1366439849 28576 0.99 0 0 0.00 59386352 1758 0.83 10035646660 357715 0.46