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Los mercados/emisores no están predeterminados, pudiendo invertir en cualquier área geográfica, incluyendo países emergentes, pudiendo existir puntualmente concentración geográfica y/o sectorial. El resto de la exposición será principalmente en renta fija de emisores públicos de países OCDE con duración inferior a 12 meses, no obstante no se descarta puntualmente la exposición a renta fija pública y/o privada sin predeterminación en cuanto a emisores/mercados, incluyendo países emergentes, ni a la duración. Dentro de la renta fija se incluyen depósitos, así como instrumentos del mercado monetario cotizados o no, que sean líquidos. La calificación crediticia para las emisiones de renta fija será al menos media (BBB- por S&P o equivalente) o si fuera inferior, el rating que tenga el Reino de España en cada momento. La metodología de selección de valores, se centra en la filosofía de valor que consiste en los principios básicos de la inversión en Valor fundamentado en la inversión en compañías a un precio por debajo de su valor intrínseco o real. La exposición a riesgo de divisa será de 0%-100%. Se podrá invertir hasta el 10% en IIC financieras. Directamente solo se realizan derivados negociados en mercados organizados de derivados como cobertura, si bien se podrán realizar indirectamente en organizados o no como cobertura o inversión. Se podrá invertir más del 35% del patrimonio en valores emitidos o avalados por un Estado de la UE, una Comunidad Autónoma, una Entidad Local, los Organismos Internacionales de los que España sea miembro y Estados con solvencia no inferior a la de España. La IIC diversifica las inversiones en los activos mencionados anteriormente en, al menos, seis emisiones diferentes. La inversión en valores de una misma emisión no supera el 30% del activo de la IIC. Se podrá operar con derivados negociados en mercados organizados de derivados con la finalidad de cobertura y de inversión y no negociados en mercados organizados de derivados con la finalidad de cobertura y de inversión. Esta operativa comporta riesgos por la posibilidad de que la cobertura no sea perfecta, por el apalancamiento que conllevan y por la inexistencia de una cámara de compensación. El grado máximo de exposición al riesgo de mercado a través de instrumentos financieros derivados es el importe del patrimonio neto. La estrategia de inversión del fondo conlleva una alta rotación de la cartera. Esto puede incrementar sus gastos y afectar a la rentabilidad. Inversión y Cobertura para gestionar de un modo más eficaz la cartera 01 0.16 0.00 0.16 0.17 2.26 3.39 2.26 3.56 EUR 1222849.79 1281209.51 152 150 0.00 0.00 false .00 EUR 24195968 21453741 22589356 19480373 19.7865 16.7449 16.9619 15.5203 0.50 0.50 1.40 1.40 1.90 1.90 03 0.03 0.03 01 18.16 10.93 6.52 -1.68 -5.29 -1.28 9.29 7.35 0.00 -4.94 -4.94 -3.43 2025-04-04 2025-04-04 2022-01-24 2.76 2.76 2.83 2025-04-10 2025-04-10 2022-07-07 01 16.85 19.58 13.65 9.33 13.28 10.15 8.43 15.27 29.15 19.67 23.89 14.53 13.31 13.66 13.31 13.84 19.37 33.84 0.08 0.08 0.08 0.09 0.11 0.11 0.13 0.07 0.46 7.57 7.57 7.57 15.32 15.32 15.32 16.43 18.66 22.87 0.57 0.29 0.28 0.27 0.29 1.14 1.18 1.11 1.20 true evolucion.png image/png iVBORw0KGgoAAAANSUhEUgAAAfQAAAEsCAYAAAA1u0HIAAAsT0lEQVR42u2dDWgd15mGBUaIUEwI lBKMEcUgTDDChIAIwhghDCUIYYIxFLOEbChatN6Qmqw2bFfNlqybxqSmZLXGMbhGBJM6G0IIWq9i B1SvaEVisnH+hFBdU1sW2sbJpnGU1JFV71l/Ix/p3KP5OfN3Z+be54Hh3pk7987Me8+Z93znb1oU 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importe de 92.409.428,25 euros 6.35% Tipo medio aplicado en repo con el resto del grupo del depositario: 2,52 Uno de los consejeros presenta un conflicto de intereses ya que es accionista indirecto en un porcentaje significativo del 10% de la sociedad cotizada AZKOYEN SA de la que también es consejero dominical y las carteras de las IICs están invertidas en dicha sociedad con una participación significativa agregada del 3,99% 1.SITUACIÓN DE LOS MERCADOS Y EVOLUCIÓN DEL FONDO a)Visión de la gestora/sociedad sobre la situación de los mercados El primer semestre de 2025 ha estado marcado por una elevada volatilidad, influida principalmente por la escalada arancelaria de Estados Unidos y las tensiones en Oriente Medio. La imposición de nuevos aranceles en abril generó caídas significativas en los principales índices bursátiles, aunque la posterior pausa anunciada en julio ha permitido una recuperación general de los mercados. Paralelamente, el conflicto entre Israel e Irán impulsó temporalmente los precios del petróleo. En Europa, el refuerzo de la demanda de equipamiento militar contribuyó a un repunte de hasta un 70% en los valores del sector defensa durante el semestre. Destacar también él débil comportamiento del dólar estadounidense que ha perdido más de un 10% frente al euro en estos 6 primeros meses del año. El S&P 500 registró una subida acumulada del 5,5% en el primer semestre (rentabilidad negativa si se ajusta en Euros), alcanzando nuevos máximos históricos a finales de junio. El Euro Stoxx 600 subió un +6,6% en el mismo periodo (8,8% incluyendo dividendos). Durante todo este primer semestre, se ha registrado un cambio significativo en los flujos de inversión desde Estados Unidos hacia Europa, especialmente en productos de renta variable como ETF y fondos pasivos. Este movimiento ha estado probablemente motivado por un lado por la volatilidad en los mercados estadounidenses, la incertidumbre política y fiscal y por la búsqueda de mejores valoraciones en Europa. Los fondos europeos captaron 161.000 millones de euros, con los fondos de renta variable manteniendo cinco trimestres consecutivos de entradas netas. Los fondos pasivos representaron el 70% de los flujos netos en el segmento de renta variable europea durante el primer trimestre de 2025. El flujo total de entrada de fondos de inversión y ETF hacia Europa alcanzó los 82.000 millones de dólares, mientras que en EE.UU. se registraron salidas por más de 93.000 millones de dólares en el mismo periodo. Política Monetaria y Tipos de Interés La Reserva Federal de EE.UU. mantuvo los tipos de interés en el rango del 4,25-4,50% durante el segundo trimestre, denotando aun cautela ante la persistencia de presiones inflacionarias y la incertidumbre generada por la guerra arancelaria. La inflación en EE.UU se situó en el 2,2% en abril y 2,3% en mayo (subyacente en 2,8%), por encima del objetivo del 2%. La persistencia de la inflación subyacente refuerza la cautela de la Fed razón por la cual el mercado anticipa un máximo de dos recortes en 2025. Por su parte, el Banco Central Europeo continuó su ciclo de recortes, bajando los tipos de interés en 25 puntos básicos en junio, situando la tasa de depósito en el 2%. Este es el octavo recorte consecutivo, apoyado en unos datos de inflación general y subyacente bastante controlados (la apreciación del euro frente al dólar, de mantenerse en estos niveles, debería repercutir favorablemente en los datos de inflación de los próximos meses) Trasfondo de la Guerra Arancelaria Como mencionamos anteriormente, el primer semestre del año se ha caracterizado por episodios de volatilidad provocados por la escalada arancelaria entre Estados Unidos y las principales economías desarrolladas. El anuncio de una pausa, extendida recientemente unas semanas más ha aportado una calma temporal a los mercados. Sin embargo, la incertidumbre persiste y la prolongación de toda esta negociación indudablemente genera parálisis en numerosos ámbitos de la economía. Las empresas se ven obligadas a paralizar proyectos, inversiones y pedidos ante la falta de visibilidad de cómo se van a ver afectados los precios de infinidad de productos, lo que se traduce en una ralentización de la actividad económica. Es complicado hablar de las consecuencias que todo este nuevo marco tarifario, que aún está por decidir va a tener en las empresas en las que estamos invertidos. Cualquier ejercicio de previsión por nuestra parte, va a ser en el mejor de los casos, muy voluntarista. El único análisis racional que se puede hacer es el de intentar comprender cual es el objetivo final de esta guerra tarifaria y si esta tiene visos de durar en el tiempo. Honestamente, más allá de que EEUU este buscando neutralizar prácticas comerciales a su entender desleales, el objetivo real sigue siendo, al menos para nosotros, una incógnita que sólo tiene respuesta en el ámbito estrictamente recaudatorio. ¿Por qué pensamos esto? grabar más las importaciones de todo producto que entre en EEUU tiene dos efectos fundamentales: Primero: reducir el déficit comercial a costa de que el consumidor americano compre más producto local forzando a medio plazo una mayor repatriación capacidad manufacturera. Segundo: Lograr unos mayores ingresos vía aranceles para el Estado. Intentar reducir el déficit comercial es legítimo pero este déficit no se produce por capricho de los consumidores americanos, es un tema evolutivo que tiene su raíz en la propia riqueza del país. Todo estado que supera un cierto nivel de renta per cápita, tiende a deslocalizar manufactura hacia otros países que tienen menor renta per cápita, primero porque la mano de obra en destino es más barata y segundo porque los trabajos manufactureros son en general más duros y exigentes y los trabajadores de los países desarrollados rehúyen de esos trabajos. Y esta evolución natural (que ha tenido una inercia de muchas décadas) no se puede revertir en dos días a golpe de tarifas. La repatriación manufacturera, requeriría entre otras cosas, unas políticas de inmigración muy activas que permita gran afluencia de mano de obra (proveniente de países menos desarrollados) que esté dispuesta a cubrir esos puestos de trabajo (asumiendo evidentemente que esa mano de obra este formada y preparada para asumir esos roles), y esto en el mejor de los casos requiere mucho tiempo como hemos dicho antes. Mas allá de la problemática laboral , decíamos además en nuestra anterior carta trimestral (marzo) que No es viable a corto plazo la pretendida relocalización industrial en EEUU (como tampoco lo sería en Europa porque cualquier acción en este sentido requiere de una gran cantidad de inversión en bienes de equipo, fábricas, logística etc., que requieren a su vez un fuerte compromiso por parte de las empresas para poder acometerlo. Es evidente, por tanto, que la repatriación manufacturera requiere muchos años y que EEUU no puede exigir que todo el mundo fabrique en casa de la noche a la mañana, es simplemente inviable. Sabiendo que los primeros que conocen esta realidad es la propia administración americana, uno podría asumir entonces, que el gran objetivo a corto plazo de la guerra arancelaria es fundamentalmente impositivo. EE.UU importa al año bienes por valor de casi 4 trillones de dólares, cualquier variación de las tasas arancelarias tiene un impacto sensible en la recaudación final vía aranceles. En los primeros 9 meses del año fiscal 2025 (que arrancó en septiembre del 2025) , los aranceles aportaron unos ingresos de $108 billones, lo que significa haber cuasi doblado los ingresos del año 2024 a 9 meses. Basado en estas cifras, las tarifas arancelarias se han convertido ya a día de hoy, en la tercera mayor fuerte de ingresos del presupuesto federal por detrás de los impuestos a personas físicas y a corporaciones. El secretario del Tesoro Americano, Scott Bessent comentó hace unos días que los ingresos por tarifas podrían incrementarse en los próximos meses hacia cifras superiores a los 300.000 millones de dólares en el conjunto del año 25. En el discurso político actual, se ha popularizado la narrativa de que Estados Unidos sufre una profunda falta de equidad en el comercio internacional. Este relato, que resalta las relaciones tarifarias asimétricasparticularmente con Chinaresulta sumamente eficaz para movilizar apoyo interno y justificar medidas proteccionistas. Sin embargo, más allá de la retórica sobre la justicia comercial, no debemos perder de vista el trasfondo real de estas disputas: una clara necesidad recaudatoria. En esencia, el endurecimiento de la política arancelaria no solo responde a desequilibrios comerciales, sino que encubre la necesidad de incrementar los ingresos fiscales mediante impuestos indirectos (subir impuestos directos y recortar beneficios, son soluciones políticamente tóxicas y por ello no se abordan). Así, el verdadero impacto de estas batallas comerciales recae sobre los consumidores y empresas estadounidenses, que terminan asumiendo mayores costes por los bienes importados desde terceros países. La subida de aranceles se traduce en precios más altos y, en última instancia, en una mayor carga tributaria en cierta medida disfrazada de defensa del interés nacional. Ahora bien, a medio plazo, la combinación de aranceles elevados y la debilidad del dólar, no harán más que importarnunca mejor dicho mayores presiones inflacionistas. El encarecimiento de los productos importados, sumado a la depreciación de la moneda, incrementa los precios internos y a nuestro modo de ver, podría dificultar posibles bajadas los tipos de interés (algo que la administración Trump está buscando desde hace tiempo). De hecho, uno de los grandes escollos del déficit actual se encuentra en la enorme carga de intereses que EE.UU tiene que afrontar todos los años debido al crecimiento y al encarecimiento de su deuda pública. En los últimos 4 años, Estados Unidos ha incrementado su factura de intereses de la deuda en casi 400.000 millones hasta una cifra cercana al trillón de dólares. b)Decisiones generales de inversión adoptadas Inversión en acciones cuyos negocios se encuentran infravalorados por el mercado. c)Índice de referencia STOXX Europe 600 NR (incluye dividendos). Dicho índice obtuvo una rentabilidad del +8,11% en el periodo, que compara con un +18,17% del fondo, es decir, un diferencial en rentabilidad de 10,06%. d)Evolución del Patrimonio, partícipes, rentabilidad y gastos de la IIC El patrimonio sube desde 21,4 millones de euros hasta 24,2 millones de euros, es decir un 13,08%. El número de partícipes sube de 150 a 152. La rentabilidad en el semestre ha sido de un +18,17%. La rentabilidad de la Letra del Tesoro a un Año para este periodo ha sido de +0,22%. e)Rendimiento del fondo en comparación con el resto de fondos de la gestora La rentabilidad del fondo hasta el 30/06/2025 ha sido del +18,17%, que compara con el +19,83% de la SICAV (La Muza Inversiones) 2.INFORMACIÓN SOBRE LAS INVERSIONES a)Inversiones concretas realizadas durante el periodo A lo largo del primer semestre hemos iniciado inversiones en Nicolas Correa, Indra y Zegona. Hemos asimismo desinvertido totalmente en Global Dominion, Fairfax India, Nabaltec y Navigator. b)Operativa de préstamos de valores No aplica. c)Operativa en derivados y adquisición temporal de activos Compra y venta de opciones y futuros sobre acciones e índices. d)Otra información sobre inversiones No aplica. 3.EVOLUCIÓN DEL OBJETIVO CONCRETO DE RENTABILIDAD El fondo no tiene ningún objetivo concreto de rentabilidad, más allá de obtener una revalorización a largo plazo del capital invertido. 4.RIESGO ASUMIDO POR EL FONDO La volatilidad del fondo hasta el 30/06/2025 ha sido del 16,85%, que compara con el 0,08% de la Letra del Tesoro a 1 año. 5.EJERCICIO DERECHOS POLÍTICOS El ejercicio de los derechos políticos y económicos inherentes a los valores que integren las carteras de las IIC se hará, en todo caso, en interés exclusivo de los socios y partícipes de las IIC gestionadas. El Consejo de Administración de la Sociedad Gestora ha establecido (tanto para cumplir con la normativa legal vigente como para actuar en interés de los socios y partícipes de las IIC gestionadas) que siempre se ejercerán los derechos de asistencia y voto en las Juntas Generales de Accionistas si se da cualquiera de los siguientes supuestos: i) Cuando la entidad emisora que convoca sea una sociedad española, siempre que la participación de las IIC y resto de carteras institucionales gestionadas por la Sociedad Gestora en dicha sociedad emisora tuviera una antigüedad superior a DOCE (12) meses y dicha participación represente, al menos, el UNO POR CIENTO (1%) del capital de la sociedad emisora. ii) Cuando el ejercicio del derecho de asistencia comporte el pago de una prima. Durante el ejercicio se ha delegado el voto en las Juntas Generales de Accionistas de las siguientes compañías: ACERINOX, AZKOYEN, ELECNOR, ENCE, GENERAL DE ALQUILER MAQUINARIA, IBERPAPEL, INMOBILIARIA DEL SUR, INVERSA PRIME, LLORENTE Y CUENCA, MIQUEL Y COSTAS, NICOLAS CORREA, SINGULAR PEOPLE, TUBACEX Y SACYR. 6.INFORMACIÓN Y ADVERTENCIAS CNMV Nada que indicar. 7.ENTIDADES BENEFICIARIAS DEL FONDO SOLIDARIO E IMPORTE CEDIDO A LAS MISMAS No aplica. 8.COSTES DERIVADOS DEL SERVICIO DE ANÁLISIS El fondo ha soportado durante el primer semestre de 2025 gastos derivados de los servicios de análisis financiero sobre inversiones. Los servicios de análisis constituyen pensamiento original y proponen conclusiones significativas, que no son evidentes o de dominio público, derivadas del análisis o tratamiento de datos, que pueden contribuir a mejorar la toma de decisiones de inversión para la Sociedad. Esta Sociedad Gestora elabora un presupuesto anual de gastos de análisis con la correspondiente asignación de los costes a soportar por cada IIC. La periodificación e imputación en el valor liquidativo de cada IIC de los gastos asignados se realiza diariamente. Los gastos de análisis soportados por el fondo en el primer semestre de 2025 han ascendido a 4.230,00 euros, equivalentes a un 0,02% del patrimonio medio del fondo durante el ejercicio. 9.COMPARTIMENTOS DE PROPOSITO ESPECIAL (SIDE POCKETS) No aplica. 10.PERSPECTIVAS DE MERCADO Y ACTUACIÓN PREVISIBLE DEL FONDO Dada la necesidad que tiene EE.UU de cubrir las distintas causas de su déficit presupuestario, nos parece prudente asumir que este nuevo marco tarifario (el que finalmente vayamos a tener), va a estar aquí para quedarse una larga temporada. Si estamos en lo cierto, en un contexto de aranceles elevados y generalizados, muchas empresas se verán obligadas a reevaluar sus estrategias de producción y suministro. La decisión de mantener la producción fuera, asumiendo los costes adicionales derivados de los aranceles, o trasladar la producción a los mercados locales dependerá de una combinación de factores, entre ellos, valorar si la producción local sigue siendo considerablemente más cara debido a los altos costes locales, caso en el que podría ser más rentable continuar importando. Sin embargo, si los aranceles elevan el precio de los productos importados hasta igualar o superar el coste local, las compañías podrían tender a relocalizar sus operaciones. Otro factor determinante es la capacidad y calidad de la infraestructura industrial y de la mano de obra en los mercados locales; solo en aquellos países con sectores productivos desarrollados y suficientes recursos humanos cualificados será viable un traslado de producción. La elasticidad de la demanda también influirá: si los consumidores son muy sensibles a las subidas de precios, las empresas deberán priorizar la opción que les permita mantener su competitividad. Además, consideraciones como la rapidez en los plazos de entrega, la sostenibilidad y la percepción de cercanía al cliente pueden otorgar ventajas adicionales a la producción local. En cualquier caso, la transición no es inmediata: los cambios en la cadena de suministro requieren tiempo, inversión y una visión a largo plazo sobre la permanencia o no de las medidas arancelarias y con la geopolítica que nos rodea hoy en día, mucho nos tememos que estos pasos van a ser lentos. Es pronto como hemos dicho antes para poder valorar el impacto que esta nueva realidad tarifaria va a tener en muchas de las compañías donde invertimos, pero evidentemente es un ejercicio al que muy probablemente nos vamos a tener que enfrentar. 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